[기사 메모] Finance presumed as God's work?

※ 발췌 (excerpts):

출처 1: Goldman Sachs boss: 'bankers do God's work' (Telegraph, 08 Nov 2009)

Lloyd Blankfein, the chairman and chief executive, of Goldman Sachs has claimed that bankers do "God's work".

( ... ) Speaking to ^The Sunday Times^, [Mr. Blankfein] argued: "We're very important. We help companies to grow by helping them to raise capital. Companies that grow create wealth. This, in turn, allows people to have jos that create more growth and more wealth. We have a social purpose."

While he says he understands people are angry at banker's actions, ( ... ... )

Goldman Sachs is exempt from President Obama's cap on bonuses because it paid back its ￡6 billion loan from the US government. As a result the average pay this year for the bank staff will be around ￡440,000.


출처 2: This how Goldman Sachs is doing 'God's work' now (CNBC, 10 Feb 2015)

( ... ... ) In an presentation at the Credit Suisse 2015 Financial Service Forum, Chairman and CEO Lloyd Blankfeinㅡwho once famously said the firm was doing "God's work"ㅡmade the case that while Goldman may not have been engaged in a high-profile restructuring over the last few years, it has been undergoing a transformatin that has improved its financial position.


출처 3: Blankfein Says He’s Just Doing ‘God’s Work’ (NYT, 09 Nov 2009)

The chief executive of Goldman Sachs, which has attracted widespread media attention over the size of its staff bonuses, says he believes banks serve a social purpose and are "doing God's work."

“We’re very important,” Lloyd C. Blankfein said in an interview with The Times of London. “We help companies to grow by helping them to raise capital. Companies that grow create wealth. This, in turn, allows people to have jobs that create more growth and more wealth. It’s a virtuous cycle.”

( ... ... ) “We have a social purpose,” he told the newspaper.

Mr. Blankfein also defended the firm’s compensation, saying that the practices correlated with long-term performance.

“Others made no money and still paid large bonuses. Some are not around anymore,” he said. “I wonder why?” He said that he understood, however, that people were angry with bankers’ actions: “I know I could slit my wrists and people would cheer.” But he is, he told The Times, just a banker “doing God’s work.”


출처 4: Banking on Words: The Failure of Language in the Age of Derivative Finance (Arjun Appadurai. Univ. of Chicago Press, 2015)

( ... ... ) US government pumped huge amounts of cash into the lending institutions to "prime the pump." In one statement after another, before, during and after the financial meltdown of 2007-8, many major bankers adduced liquidity as the ultimate moral justificatio of the financial markets, as "God's work" in the widely cited words of Lloyd Blankfein, the chairman of Goldman Sachs.

Once we understand the logic of providing liquidity as the ethical foundation of the financial industries, it becomes possible to see that the justification of the growing variety, scale, and profitability of derivatives (including the CDS instruments that brought down the housing mortgage market) is as the most sophisticated tools for increasing liquidity in the financial markets. This liquidity, in turn, is seen as the basis of credit, investment, and growth and her "God's work" through finance meets the central tenet of neoclassical economics in this century, which is that growth is the key to market health, competitiveness, and efficiency. The invisible hand works best when it has more fingers. But for finance professionals their portion of God's work ends with the provision of liquidity. What banks, companies, and wealthy individuals with the liquidity at their disposal do is the work of another department of "God's work," which has to do with technology, efficient markets, and innovators in manufacturing and distribution. The latter are the business of economics, not of finance, at least not of finance in its most powerful and abstract forms.

In India, the God's work of derivatives was ushered in dramatically in June 2011, a full three years after CDS excesses in the mortgage market in the United States had brought the whole financial system close to total collapse.  ( ... ... )


출처 5: Does Wall Street Do “God’s Work”? Or Even Anything Useful? (ProMarket, 31 Aug 2016)


출처 6: Goldman Sachs’ Blankfein on Banking: ‘Doing God’s Work’ (WSJ, 09 Nov 2009)

( ... ... ) But the key quote that's getting attention comes in Goldman Chief Executive Lloyd Blankfein' exchane with a reporter after a question on whether there should be limits to compensation: Is it possible to make too much money? “Is it possible to have too much ambition? Is it possible to be too successful?” Blankfein shoots back. “I don’t want people in this firm to think that they have accomplished as much for themselves as they can and go on vacation. As the guardian of the interests of the shareholders and, by the way, for the purposes of society, I’d like them to continue to do what they are doing. I don’t want to put a cap on their ambition. It’s hard for me to argue for a cap on their compensation.”

( ... ... ) Blankfein's wry comment that he's "doing god's work" seems almost to be a veiled jab at this sort of religio-public relations push, which to a serious banker of Blankfein's stature, must seem somewhat silly. Blankfein clearly knows who he works for. After all, God couldn't afford him.

[발췌] Money Market Mutual Funds: Are They Investments or Cash? (2013)

출처: Third Way, July 19, 2013


※ 발췌 (excerpt):

( ... ... ) Like a typical mutual fund, the sponsor of an MMF pools the savings of investors into a fund typically organized as a trust. But MMFs are restricted in the type of investments they may make and they calculate their assets and liabilities in a way that is distinct from other mutual funds. And unlike other mutual funds, MMF investors can redeem their shares on demand at the price they paid for them. In that sense, they share some similarities with bank accounts, in addition to the ability to write checks on some accounts.

A typical mutual fund invests people's savings in a wide variety of stocks, bonds, and other securities, each designed to meet investors needs and risk appetites. The mutual funds issues shares to investors representing their individual slice of the assets in the trust. Mutual funds have a variety of investment strategies, and their performance is typically tracked against a benchmark─such as the S&P 500─to allow investors to measure how well their mutual fund is doing against the broader market.

But unlike a typical mutual fund, an MMF is restricted under the Investment Company Act of 1940 to only investing in short-term, high quality securities. This means that the fund holdings must mature within a much narrower time period than other mutual funds.[*] The securites held must have a high credit rating and offer minimal credit risk.[n1]

( ... ... )

How Are MMFs and Money Market Deposit Accounts Different?

While these two types of produts sound the same, they aren't. Money Market Deposit Accounts (a.k.a. bank savings accounts) are offered by banks as a savings vehicle. They fall under commercial banking regulation and are not an investment product. There are limits on Money Market Deposit Accounts, like minimum balances and limits on withdrawals, and unlike MMFs, they are insured by the Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC).[n6]


The NAV, the Floating NAV, and the Shadow NAV

As noted earlier, one difference between a typical mutual fund and an MMF is the type of assets in which they can invest. The second difference is the way MMFs report their value to investors. That brings us to somethng called the "NAV," "the floating NAV," and the "shadow NAV."

NAV stands for "Net Asset Value," and it is defined by the SEC as a mutual fund's total assets minus its total liabilities.[n7] If an MMF holds $50 million in assets and has $10 million liabilities, its NAV is $40 million. To determine the NAV per share of an MMF, you divide the NAV by the number of shares outstanding. If an MMF has a $40 million NAV and 40 million shares outstanding, it has a $1 per share NAV.

All mutual funds calculate their NAV every business day. Most mutual funds use mark-to-market accounting, which means mutual funds calculate the value of the assets in their portfolio based on their market value at the close of each day.  Because the value of the mutual funds's assets and liabilities changes daily, the NAV changes daily─that is known as a "floating NAV." Mutual funds publish their floating NAV every business day, and investors can redeem their shares at the floating NAV.[n8]

What makes an MMF unique is that its NAV does not float, it stays stable. MMFs maintain a $1 per share NAV daily, which is known as a $1 stable NAV. Because MMFs are restricted to investments in short-term, high quality assets, fluctuations in their NAV are typically tiny. Therefore, MMFs are allowed to use amortized cost accounting─which means they can value their securities at the price they bought them instead of using mark-to-market accounting, as long as these securities have less than 60 days to maturity.[n9]


OK─MMFs publish a $1 stable NAV daily, but we just noted that fluctuations in their NAVs occur. What's happening here?

Although MMFs use amortized cost accounting, if they instead used mark-to-market accounting their NAV would fluctuate, or float, just like a traditional mutual fund. It usually fluctuates a tiny amountㅡmaybe $1.001 to $0.999 per share. The tacking of these fluctuations is called the "shadow NAV." MMFs do not publish their shadow NAV for investors every day, but are required to report their shadow NAV to the SEC every month. The SEC publishes the shadow NAV 60 days later.[n10]


But what happens when an MMF's shadow NAV experiences an unusual drop in value?

When the shadow NAV drops below $0.995 per hsare (i.e. one half penny below a dollar per share), MMFs may no longer use amortized cost accounting to maintain a $1 per stable NAV. They are forced to switch to a floating NAV, publishing this value every day for investors.

Likewise, if the assets of an MMF are greater than its liabilities such that the shadow NAV is greater than$1.005, MMFs pay dividends to their shareholder to get the shadow NAV closer to $1 per share.[n11]


What is Breaking the Buck?

In its most simple explanation, it is the switch from a $1 stable NAV to a floating NAV. Historically, when the shadow NAV of an MMF has approached $0.995 per share, the financial institution that created the fund has contributed additional money to keep their assets above $0.995 per share so they can continue to publish a $1 stable NAV.[n12]  But on rare occasions, the management of the funds has been unable to do this.

On one such occurrence, in August 2008, the commercial paper offered by Lehman Brothers qualified under SEC rules as a liquid, short-term investment for MMFs. Yet on September 15, 2008, Lehman Brothers filed for bankruptcy. Virtually overnight, this liquid, short-term investment dropped precipitously in value. Investors in Lehman paper were left holding the bag.

One such investor was the Reserve Primary Fund─the oldest and one of the largest MMFs in the U.S. The $62 billion Reserve Primary Fund held $785 million of Lehman commercial paper, and losses on these assets dropped its shadow NAV to $0.97 per share. Three cents per share may not seem like a whole lot of money, but in the MMF world it is very significant.

In the case of the Reserve Primary Fund, in the midst of the financial crisis, the sponsor was unable to kick in cash to maintain the $1 stable NAV. The fund was forced to "break the buck" and go to a floating NAV.

The Reserve Primary Fund was the fist MMF open to the public to break the buck, and the second one ever.[*] Its failure to maintain a $1 stable NAV sparked a panic in the market, leading investors to withdraw their money from other prime MMFs for fear they held Lehman debt or the debt of other troubled companies. Since MMFs are not insured, people began to pull their money from these funds to avoid potential losses. In the period immediately following Lehman's bankruptcy, institutional investors redeemed $300 billion from many prime MMFs.  ( ... ... )


Why did the Reserve Primary Fund "breaking the buck" cause such volatility in the market?

( ... ... )

When market participants speak of markets “seizing up” this is one of the nightmare scenarios they discuss. Without these credit markets operating fully, businesses and governments struggle to get short-term loans. Without short-term loans, payrolls cannot be met. When payrolls cannot be met, the economy stops. This is what regulators mean when they say that MMFs pose systemic risk in times of crisis, despite their safety under most economic conditions.


MMFs After the Financial Crisis

2010 MMF reforms

( ... ... ) The Financial Stability and Oversight Council (FSOC) was created by the Dodd-Frank Act to protect against systemic risks—hazards that could cause vast damage to financial markets and the overall economy. In November 2012, FSOC identified MMFs as a potential source of systemic risk, and released recommendations to reform MMFs for public comment.

Proposals for reform can be broken down into three general categories:

1) requiring MMFs to switch to a floating NAV,
2) maintaining the $1 stable NAV with redemption restrictions, and
3) maintaining the $1 stable NAV with required capital buffers.

( .... .... )

[자료: 칼럼] The Origins of MMT

자료 목록에도 일부 포함되어 있는 Modern Money(Monetary) Theory에 접근하는 데 도움이 될 만한 아티클(들) 같다.

▷ The Origins of MMT: https://rwer.wordpress.com/2017/01/30/the-origins-of-mmt/

▷ Explainer: what is modern monetary theory? (Steven Hail | Conversation, Jan 2017)


※ 기타 직간접 관련 메모 또는 자료:

▷ [발췌: Steve Keen's] Economists Ignore One of Capitalism's Biggest Problems. Banks Create Money out of Nothing.

Modern monetary theory and inflation – Part 1 (Bill Mitchell, Jul 2010)

2015년 9월 이후의 코스피: 결국 4년 쐐기 패턴이 해체되는 과정

※ 요즘 원고를 마감해야 하는 시기라서 주가 관련 글을 또 쓸 여유는 없고, 다만 메시지만을 제목에 담아 둡니다. 나중에 채워나가 보지요. 오늘은 스샷한 두 차트만 붙여봅니다. (2015. 9. 4.)

* * *

중기 지평의 역사적 자취:

※ 쐐기꼴 정점의 하향 돌파 후 2014년 패턴과 2015년 9월 말/10월 초 양상의 대비: 특별한 내용은 없고, 단순히 두 시기의 패턴만을 비교해 보고자 기록해 둠.

• 하나는 2013년 하반기에서 2014년 중순 사이 연푸른색 추세선 a와 b로 형성된 쐐기꼴이 하향 돌파된 후의 양상, 그리고 다른 하나는 2015년 9월 말 주황색 추세선 A와 B로 형서된 쐐기꼴이 하향 돌파된 후의 양상.
• 공교롭게 두 쐐기꼴의 정점이 2000인데, 이 정점이 하향 돌파된 후 저점을 맺고, 다시 정점 부근까지 상승했다가 다시 하락 파동이 출현하는 양상이 2014년 하반기 때와 지금 2015년 9월말/10월 초 양상이 비슷해 보임.

• 앞서 대충 관찰한 글에서 본 것처럼, 2011년부터 코스피 지수가 쐐기꼴을 형성하다가 쐐기꼴 정점을 하향 돌파하면서 100% 추가 하락이 뒤따른 경우가 두 번 있었음. (정점 값의 수정)
• 그중 2014년 하반기의 진행 양상과 2015년 9월 말/10월 초의 진행 양상이 비슷함. 
• 후자의 경우, 전자보다 변동의 진폭이 훨씬 큰 데다 지수가 상승 추세선 B 위로 올라왔다가 다시 밑으로 붕괴되는 모습에서 향후 2~3개월 정도에 걸쳐서 지난 4년 간 형성된 커다란 쐐기꼴에서 서서히 이탈하는 새로운 패턴이 나타나지 않을까 예상해 봄. (2015. 9. 30.) 

※ 최근의 주가 변곡점과 예전의 주가 자취를 대조해 볼 때, 앞으로 60일 간─대략 2015년 11월 중순에서 2016년 12월 중순 사이─코스피 1900 이하의 새로운 패턴이 형성될 것 같은 느낌 (2015년 11월 16일)

2015년 8월 말 코스피 단기 반등 구간의 하락 채널 탐색, 삼성전자의 불안한 지지선

스샷 차트 위주의 메모:


1. 1800 노크 후 반등하는 코스피 지수의 하락 채널 탐색

2101로부터 1800까지 한 호흡에 300 포인트를 내달린 하락폭이 깊어서인지 1800~1850에서 매수한 집단의 자신감이 1900대 초반까지 이어지는 듯한 양상. 그러나 지수가 푸른 색 하락 채널의 정중앙 '띠'에 걸쳐 있고, 2101→1800 하락폭의 정중앙 1950 밑이므로 단기 하락 모멘텀을 아직 벗어나지 못한 지점으로 봐야 할 듯. 지수가 2000에 가까워질수록 저항을 의식한 부담이 커질 것은 당연하니 1950~1985가 시험대가 될 듯하다.


2. 불안해 보이는 삼성전자의 지지선 방어

지수가 1800에서 1930대까지 130 포인트나 반등하는 사이, 삼성전자는 108만 원의 중요한 지지선이 무너지고 103만 원까지 떨어진 뒤, 반등이라기보다는 무너진 지지선을 다시 추스르는데 불과한 모습으로 보인다.

조금 더 긴 시간으로 보면, 108만 원은 역사적으로 아주 의미가 큰 '지지 구간'─대략 100만~108만원─의 상단을 구성한다고 볼 수 있다. 이 지지 구간이 무너지면 그 아래 기술적 지지선은 그 한참 밑으로 내려감을 쉽게 볼 수 있으니, 아주 중요한 지지 구간이다.

이렇게 중요한 지지 구간임에도 불구하고, 지수가 꽤 큰 폭으로 반등하는 동안 삼성전자는 눈에 띄는 반등을 연출하지 못했다. 어쩌면 지지선을 '힘겹게 지키는 불안한 모습' 같기도 하다. 특히 최근으로 올수록 추가 하락을 암시하는 기술적 패턴이 빈번하게 출현하고 있다는 점에서도 그렇다. 아래에 보다시피, 중립(내지 지속)형 트라이앵글→하락형 트라이앵글→하락형 깃발→다시 트라이앵글이 나타남을 볼 수 있다. 지수가 1800 저점을 찍고 1930대까지 오르는 동안, 삼성전자가 보여준 모습은 추가 하락 쪽에 무게가 실리는 패턴이 반복됐을 뿐이다.

주가가 상승(혹은 하락) 추세선을 돌파하는 탄력과 피보나치 비율

어떤 운동체가 앞을 가로막는 장애물을 깨 부수고 돌파하는 탄력을 주가의 움직임과 각종 추세선 및 저항선 등에 적용해 볼 수 있을 것이다.

아래에 코스피 지수의 차트 도해는 생략한 채 간단히 메모만 해 둠. 이후 주가 움직임과 대비해 보면 재미있는 현상이 발견될지도 모르겠다.

* * *

(가) 2101로부터 상승추세선을 하향 돌파하는 탄력

• 코스피의 지난 4월 최고점 2189로부터 1983까지의 하락 구간은 제외하고, 2101로부터 4년 쐐기 하단의 상승 추세선을 아래로 돌파하는 탄력:
• 대략 1916이 4년 쐐기 하단의 상승 추세선을 하향 돌파하는 지점.
• 161.8%의 탄력 상정: 2101－(2101－1916)×1.618＝1802.

(나) 2189로부터 상승추세선을 하향 돌파하는 탄력

• 138.2% 탄력 상정: 2189－(2189－1916)×1.382＝1812
• 161.8% 탄력 상정: 2189－(2189－1916)×1.618＝1748

(다) 직전 상승 파동이 뒤집히는 반동의 탄력

• 위와 달리, 2015년 초의 저점 1876으로부터 4월 2189까지의 상승 파동이 반대로 뒤집하는 반동의 탄력을 상정해 볼 수도 있을 것임.
• 138.2% 탄력 상정: 2189－(2189－1876)×1.382＝1757
• 161.8% 탄력 상정: 2189－(2189－1876)×1.618＝1683

위 (가)의 방법은 2101로부터 거의 쉴 틈이 없이 연속으로 내리막길을 달린 지수에 실제 움직임과 아주 근사함. 한편, (나)와 (다)에서 1757~1812를 하나의 범위로 보고, 1683~1748을 또 하나의 범위로 보는 것도 방법이 될 수가 있을 듯함.

2011~2015년 코스피 지수의 쐐기꼴 정점을 다시 확인해 보니

※ 관련글: 

(1) 2015년 중반 코스피 지수의 기술적 양상: 하방 변동성 분출의 징후

(2) 2015년 8~9월 코스피의 기술적 향방: 잠정적 추정

지난 글들에서 2011~2015년 간 형성된 코스피 지수의 커다란 쐐기꼴 정점을 대략 1980~1985 정도로 어림했는데, 원시적인 그리기 도구로 조금 더 정확하게 확장해보니 2000이 그 정점으로 보인다. 쐐기 상단과 하단의 각도 차이로 인한 착시 때문인 걸로 보인다. 취미 삼아 분석해 보던 차에 귀찮아서 생략한 것이 이런 오차를 불렀다.

아무튼 지난 4~5년 간 쐐기 정점을 하향 돌파한 후 정점까지의 하락폭만큼 100% 추가 하락하는 경우는 두 번이었는데, 2000을 이 거대한 쐐기의 정점으로 잡고 위 하락 패턴을 적용한 단기 저점 추정값을 다시 계산하면,

1. 정점 돌파 전 고점을 2189로 볼 경우, 2000－(2189－2000)＝1811. 즉, 어림하여 1800.
   
2. 정점 돌파 전 고점을 2101로 볼 경우, 2000－(2101-2000)＝1899. 즉, 어림하여 1900. 이 방법은 8월 21일 현재 지수가 1800대 중반까지 밟은 상태이니 쓸모없는 것이 되었다.

기술적 분석이란 것이 본래 엿장수 마음대로인 것이니 너무 심각히 여기지 마시고, 여러 가지 관점 중 이런 것도 있구나 정도로 봐 주시면 좋겠다.

2015년 8~9월 코스피의 기술적 향방: 잠정적 추정

※ 관련글: 2015년 중반 코스피 지수의 기술적 양상: 하방 변동성 분출의 징후

1. 2015 상반기 고점 도달 후에 나타난 첫 번째 하락파

고점 2189에 도달한 뒤, 코스피는 세 박자의 짧은 하락파를 거쳐 1983에 도달했다고 볼 수 있다.

2. 두 번째 하락파는 어떻게 진행될까?

그 다음, 저점 1983으로부터 2101까지 올라갔고, 거기서부터 두 번째 하락파가 진행 중이라고 볼 수 있다. 반등 다운 반등 한 번 없이, 하락파의 지속을 예고하는 깃발만 좀 펄럭였을 뿐이니 두 번째 하락파가 끝났다고 볼 수 없다. 2101로부터 어디까지 가는 하락파가 출현할까?

1. 지난 4~5년 간 형성된 커다란 쐐기꼴의 근사치 정점인 1980을 하락 모멘텀의 중심값으로 잡고 거기서 부터 100% 추가 하락을 확장해 보면, 2101-1980 = 121, 1980-121= 1859. 즉, 1860 정도까지 떨어진다고 가늠해 볼 수 있다. 이 지점은 곧 2015년 상반기 상승 랠리의 출발점 1876에 근사하는 값이다.
2. 아마도 쐐기 하단의 상승 추세선이 최근 저점을 잇는 하락 채널과 만나는 1930 부근에서 반등파가 나타날 것도 같다. 거기서부터 대략 1970 내외까지 올라가서 저항을 맞은 뒤, 1860~1870을 향해 추가적으로 100 포인트를 상실하는 하락파가 형성될 공산이 꽤 있어 보인다. 

※ '그보다 더한 최악의 사태는 벌어지고야 만다'를 생각해야 하는 기타 참고(2015.8.20)

(1) 코스피 월봉.

(2) MSCI 신흥시장 지수 (2015.8.13. 입수 자료)

(3) 상하이 종합지수 (2015.8.19 현재)

2015년 중반 코스피 지수의 기술적 양상: 하방 변동성 분출의 징후

일단 간단한 메모 형태로 초안을 적어 봄.


Ⅰ. 지난 25년 간 지수 추이, 두 번 나타난 4~5년짜리 대형 쐐기꼴

     [그림 1] 지난 25 간의 코스피 월봉

1. 2000~2005년 사이, 코스피는 위아래로 출렁이는 변동성이 축소되면서 쐐기꼴을 형성한다. 그리고 쐐기 폭이 좁아지는 마지막 국면에서 쐐기 상단의 하락 추세선 위아래로 넘나드는 불안정한 움직임을 보인다. 그 양상은 하락 추세선의 돌파→붕괴→재돌파→지지를 거쳐 위쪽 방향으로 변동성이 분출하는 식이다. 
2. 한편, 2011~2015년 사이에도 코스피는 위아래로 출렁이는 변동성이 축소되면서 다시 한 번 쐐기꼴을 형성한다. 그리고 2015년 4월 들어, 쐐기 상단의 하락 추세선 위아래로 넘나드는 불안정한 움직임을 보인다. 그 양상은 6월 19일 현재 하락 추세선의  돌파→붕괴를 연출했고, 이제 재돌파(혹은 재돌파 실패)의 갈림길을 코앞에 두고 있다.

  [그림1-1] 2000~2005년 코스피 월봉

2004년 초부터 3분기까지 하락 추세선의 돌파→붕괴→재돌파→지지의 흐름을 거쳐 4분기부터 변동성이 폭발한다.

   [그림 1-2] 2011~2015년 코스피 월봉

2015년 4월 쐐기 상단의 하락 추세선을 돌파→붕괴 후 갈림길을 앞두고 있다.

Ⅱ. 최근의 지수 추이 (주봉과 일봉)

  [그림 2-1] 2011~2015년 주봉

일봉을 보면, 쐐기꼴 상단의 하락 추세선을 돌파→지지→시험→붕괴를 거쳐, 재돌파 혹은 재붕괴의 갈림길에 와 있다.

   [그림 2-2] 2015년 상반기 일봉

Ⅲ. 2011~2015년 출현한 대형 쐐기의 기술적 진행 양상


1. 2011년 하반기~2013년 상반기에 걸친 쐐기의 형성 및 정점 돌파의 양상

쐐기 상단의 하락 추세선을 돌파→붕괴→재돌파하는 흐름이 이어지다 쐐기의 정점을 하향 돌파하면서 변동성이 분출한다.

    [그림 3-1] 2011년 하반기~2013년 상반기의 쐐기 형성(주봉)

같은 시기의 지수 흐름을 일봉으로 보면 다음과 같다. 쐐기꼴의 정점(약 1890)을 돌파하면서, 직전 하락폭의 100% 추가 하락이 뒤따른다(즉 약 2015→1890으로 약 120p 하락 한 뒤, 곧바로 1890→1770으로 약 120p 추가 하락).

    [그림 3-2] 2011년 하반기~2013년 상반기 쐐기 형성 (일봉)

2. 2013년 하반기~2014년 중순에 걸친 쐐기의 형성 및 정점 돌파의 양상

그 후 새로운 쐐기가 형성되고 정점이 돌파되는 양상을 한 번 더 볼 수 있다. 2013년 하반기부터 2014년 4분기 사이에 나타난다. 이때는 쐐기 상단 하락 추세선의 돌파와 붕괴를 반복하지 않고, 한 번에 돌파하고 곧바로 정점을 하향 돌파하면서 변동성이 분출한다.

    [그림 3-3] 2013년 하반기~ 2014년 중순의 쐐기 형성(주봉)

같은 시기의 지수 흐름을 일봉으로 보면 이렇다. 이때도 정점 돌파 전 하락폭의 약 100%만큼 지수 하락이 뒤따른다.

   [그림 3-4] 2013년 하반기~ 2014년 중순의 쐐기 형성 (일봉)

3. 2015년 상반기 말에 다시 나타난 쐐기 상단의 하락 추세선 돌파와 붕괴

[그림 3-3]을 조금 확대해서 쐐기꼴의 상하단 추세선과 쐐기 정점을 표시해 보면 대략 이렇다.정점의 위치는 대충 어림한 것인데 1980~1985쯤에 위치하는 것으로 보인다. 6월 19일(금) 종가가 2046 정도이니 정점까지 약 60~70 포인트의 거리에 불과하다.

  [그림 3-5]  2015년 상반기 주봉

쐐기 정점을 위 [그림 2-2]의 일봉에 표시해 보면 이렇다.

4. 잠정적 결론

시장 상황에 따라서는 2~3 거래일 만에 정점을 건드릴 수 있어 보인다. 아니면 오르락내리락하면서 2~4주 정도가 걸릴 수도 있을 것이다.

1. 단순하게 자유 낙하로 단번에 정점을 하향 돌파한다고 가정하고 앞에서 언급한 쐐기 정점을 돌파하는 패턴을 적용하면, 계산은 이렇다. 2189－1980＝209이니 간단히 200으로 잡고, 이 하락폭을 쐐기 정점(1980)에서 빼면 1780이다. 쐐기 정점을 심리적으로 중요한 지수인 2000으로 어림한다고 치면, 2000－200＝1800이다. 
2. 그러나 정점 부근(1980~2000)에서 지수가 지지를 받고 한 번 더 상승 파동을 연출할 공산도 크다. 추이를 지켜보면서 지수 흐름의 예상을 바꿔갈 필요가 있다.

종종 코스피 지수의 주요 흐름에 대한 예상을 트위터에 계정 @hs_r에 올린다. 관심 있는 분들에게 참고가 되길 바란다.

Some guiding comments about kinds of Bitcoin

Bitcoin is a payment network that requires you to be its shareholder in order to use it.─http://twitter.com/oleganza

Bitcoins don't need to be changed into dollars any more than email needs to be printed. Legacy currencies has no intrinsic value, they have vendor lock-in.─http://twitter.com/BlockZombie

켄 피셔(Kenneth Fisher)의 주가수익비율(PER, P/E) 관련 일부 발췌문(The Only Three Questions That Count 중에서)

자료: Google books: Kenneth L. Fisher, The Only Three Questions That Count

※ 메모: 켄 피셔(Kenneth L. Fisher)가 쓴 책 가운데《3개의 질문으로 주식시장을 이기다》라는 제목으로 번역 출간된 The Only Three Questions That Count를 구글 도서검색의 원문 미리보기로 검색해봤다. 검색어 "P/E", "high P/E"로 검색해서 나온 원문을 아래에 추려본다.

[1] Let's examine more closely the instances when you're wrong. You and most of your fellow investors(amateur and professional) often believe something is causal--X happens because of Y--but in reality there is no correlation at all. By now you're willing to embrace that can happen, or you would have stopped reading this book. The example we debunk is the aforementioned commonly held belief high P/E stock markets are risky with subsequent below-average returns. As previously mentioned, it turns out high P/E markets aren't predictive of poor returns--not even remotely. In fact, historically, they've led to some pretty good returns. What's more, low P/E markets aren't predictive of good returns either. [p.8]

[2] We have shown there is no correlation between high P/Es and poor stock results(or good ones). Even in light of such damning evidence, some may be reluctant to let go of the "high-P/E-equals-bad-stocks" doctrine...... [Y]ears with higher P/Es had some excellent returns. Moreover, the one-year returns following the dozen highest P/E ratios weren't too shabby--some negative years, but also some big positive years.... (pp. 16-17)

[3] When you note the P/E for the past 134 years along with the subsequent market returns, some empirical truths emerge. Most startling? Most double-digit calendar-year stock market declines--the monster drops everyone fears--occurred when the P/E was below 20, not when they were very high. Most were actually when P/E was below average. In the past 134 years, there were 19 times the market's total return was negative more than 10 percent. Thirteen times--68 percent of those negative years--were on the middle to low end of the P/E range, 16.5 being the middle of the bell curve. Only twice, in 2001 and 2002, did a big drop coincide with a P/E above 20..... So big double-digit drops don't automatically follow high P/E markets. But the myth is so widely and rigidly believed, there must be some kernel of truth about it. For example, high P/E markets must fall more often than those with low P/Es, even if they aren't the monster drops. Right? Well, no! P/Es were below 20 in 117 those years and the market finished in negative territory 35 times(29.9%). Of those 17 years when P/Es were 20 or higher--the historically high-end of the P/E range--the market ended down five times(29.4%). You needn't be a statistician to see that neither high nor low P/E markets did materially worse. (p.17)

***

몇몇 블로그의 게시물(사례1, 사례2, )을 읽어보면 위 [1]번의 원문 구절이 한국어판에서 다음과 같이 번역된 모양이다.

[A] 여러분이 틀렸을 경우를 좀더 자세히 살펴보자. 여러분과 동료 투자자들(아마추어와 전문투자자들)은 실제로는 전혀 상관관계가 없음에도 불구하고, 어떤 Y라는 결과의 원인이 X라는 사실을 쉽게 믿는 경향이 있다. 이쯤에서 여러분의 반응은 이런 사실을 받아들이거나, 아니면 책을 덮어버리거나 둘 중 하나일 것이다. 우리가 파헤쳐 보려는 사례는 앞서 말한 높은 P/E가 위험을 증가시키며 결과적으로 평균 이하의 수익을 올리게 한다는 것이다. 앞서 언급했듯이, 높은 P/E는 낮은 수익률을 직접적으로 예측해주지 못한다. 심지어 아주 조금도 예측을 못 한다. 실제로 과거 데이터를 보면 높은 P/E는 높은 수익률을 일으켰다. 그리고 낮은 P/E 역시 높은 수익률을 예측해주지 못했다.

출처:

http://www.itooza.com/common/iview.php?no=2008073110471092871

저자 켄 피셔는 원문 8쪽에서 "high P/E stock markets"라고 써서, 개별 종목이나 어느 종목군의 주가수익비율(영어 약자로 PER 혹은 P/E)이 아니라 특정 기간을 대상으로 한 시장 전체의 주가수익비율(즉 시장 PER)을 분명히 뜻하게끔 표현했다. 뒤이어 나오는 원문 16-17쪽의 인용문 [2]에서는 "주식시장(stock markets)"을 빼고 "high P/Es"라고만 표현했지만, 같은 문단에서 논지를 이어받는 구절에서 "[Y]ears with higher P/Es"라고 표현한 말은 "주식시장 전체의 P/E가 더 높았던 연도들"을 뜻한다. 이것 역시 개별 종목이나 어느 종목군의 PER를 말하는 게 아니다.

피셔는 주식시장 전체를 두고 134년간의 시장 PER을 연도별로 분석해 본 결과, 고PER 연도에 투자했다고 해서 이듬해에 수익률이 나쁘기는(혹은 장기 평균 수익률보다 낮기는)커녕 수익률이 아주 좋은 해도 있었다고 지적하고 있다. 마찬가지로 저PER 연도에 투자했다고 해서 이듬해에 수익률이 좋기는커녕 아주 나쁜 해도 있었다고 말하고 있다.

그런데 여러 독자들의 블로그나 게시판 글을 보면, 이러한 피셔의 주장을 전혀 다르게 해석하고 있었다. 즉 고PER 종목에 투자해도 수익률이 좋았다거나 저PER 종목에 투자해도 수익률이 나빴다고 읽은 분들이 많은 것 같다. 피셔가 이 책 다른 곳에서 이런 이야기를 했는지는 아직 다 검토하지는 못했다. 하지만 만약 위 원문 [1]번의 번역문이 바로 앞서 인용한 [A]와 같이 번역되었다면, 독자들의 오해를 일으키기에 충분하다. 본문의 해당 구절에서 저자가 "시장 PER"을 말하고 있다는 단서를 전혀 찾을 수 없도록 번역되어 있는 탓이다.

※ 이 게시물과 관련된 다른 게시물: 데이비드 드레먼의 역발상 투자

금융위기를 앞둔 약세장 투자 자세(5): “언제나 새로운” 금융위기의 공포는 아주 쉽게 넘길 수 있다

투자 목적과 투자 정책을 곱씹어볼 기회이고, 그 교훈에 미래 수익률이 달려 있다

- 글싣는 차례 -

1. 약세장은 입에 쓴 약이다.
2. 시황과 투자자: 친해져봐야 좋을 게 없는 사이
3. 중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책
4. “항상 새로운” 시장에 반하거나 놀라서는 안 된다
5. “언제나 새로운” 금융위기의 공포는 아주 쉽게 넘길 수 있다

***

“매번 새로운” 모습으로 등장하는 시장위험은 바로 그 새로움 때문에 가공할 위력을 발휘한다. 지금과 같이 미국을 중심으로 국제경제 전반에 걸쳐 거시적인 금융위기가 잠재하는 경우는 대표적인 시장위험이다. 그러나 한편으로는, 반대 상황도 생각해볼 필요가 있다. 시장이 어느 정도 길게 상승할 때도 항상 새로운 "낙관적 희망"이 등장한다. "이런 호재는 이전에는 없었다"가 매번 상승기 때마다 등장하는 주된 화두였다. 최근 그러한 재료(?)로는 인터넷 바람이 대표적이라고 하겠다. 시장은 올라갈 때도 항상 새로운 희망(낙관)으로 올라가고, 또 시장은 내려갈 때도 항상 새로운 공포(비관)이 등장하면서 내려간다.

시장은 항상 새로운 희망과 공포를 만들어내며 오르내린다

위험이 정녕 두려우면 위험을 수용하지 말아야 한다. 그러나 풍족한 수익률을 거두려면 시장위험을 떠안아야 한다. 금융위기까지 고려해서 위험을 떠안으면서 풍족한 수익률을 안정적으로 얻는 방법은 하나밖에 없다. 금융위기가 출몰하는 주기보다 상당히 긴 시간 지평에 서는 것이다.

지금까지 시장경제가 경험한 금융위기는 2~3년을 넘은 경우도 극히 드물고, 5년까지 끌었던 위기는 거의 없다고 봐도 좋다. 물론, 모두가 하얀 백조만 있다고 생각했었지만 흑조가 발견됐던 것처럼, 이번에 경험하게 될 금융위기가 예전 같으리라는 보장은 없다. 매우 드물기는 하지만 언제고 희귀한 사건은 터질 수 있다. 이러한 극히 예외적인 위험을 고려해서 자산배분의 조정을 고려하거나 시간 지평을 10년보다 더 늘려 잡을 필요는 있어도, 극단적인 시황 판단은 투자에 해로울 것이다. 투자자 본인의 투자 정책이 그렇게 휘둘릴 위험이 크다고 판단된다면, “위험하다고 판단한 기간” 동안은 무위험 수익을 추구하는 게 옳을 것이다. 무위험 수익을 추구한다고 함은 시장의 변동성을 즐기면서 "사면 팔고 팔면 사야" 직성이 풀리는 <매매형 투자자>라고 치면, 투자라는 행위를 담배나 술을 끊듯 딱 끊는 것에 견주면 아주 어울린다.

보통 부동산과 관련해(또 그로부터 파생되어) 팽창된 과잉 신용이 수습되는 기간은 보통 주식이나 채권이 조정되는 기간보다는 길어지기 마련이다. 1990년대 일본의 부동산과 주식의 복합 거품이 꺼지는 과정이 그러했다. 누가 시작한 말인지 몰라도, 그때 일본은 "10년을 잃어버렸다"고 한다. 지금 그럴 만한 잠재 요인은 미국을 비롯한 선진 시장에 분명히 존재한다. 우리나라 부동산 시장도 가계부문의 과도한 채무 수준과 그 채무가 오래전부터 최고치 경신을 이어가고 있다는 점에서 분명히 잠재적 위기 요인인 게 분명하다(그 채무 중 단연코 부동산 매수가 최대 요인일 것이다). 얼마전에 한국은행에서 금리를 인상했고, 시중은행의 주택담보대출금리가 상승하고 있는 중이다. 게다가 세계적인 달러화 약세 기조도 또 하나의 불안 요인이다. 달러화 약세는 채무가 과다해 부담스러운 마당에, 세계경제적인 물가 불안 및 금리 상승 요인으로 작용할 수 있다는 점에서 영 개운치 않은 큰 변수다.

하지만 곰곰이 생각해보면서 세계경제가 돌아가는 현상을 관찰해볼 필요가 있다. 과연 지금의 위기가 전에 없던 새로운 위기인 것인가? 사실은 그렇지 않다. 물론, 서브프라임 문제 자체는 새로운 문제이고, 문제의 증상도 이전과 달리 복잡하다.

문제가 너무 복잡해 보일 때는 오히려 단순하고, 크고, 길게 볼 필요가 있다

문제가 너무 복잡할 때는 큰 시야에서 간단하게 생각하는 게 도움이 될 때가 많다. 결국 이 문제는 화폐와 신용의 문제다. 금융산업이 성장하면서 사실상 화폐와 신용의 경계는 무너졌고, 화폐를 창출하는 주체는 더 이상 본원통화(법정 지폐와 동전)를 찍는 중앙은행이 아니라, 신용(즉 빚)으로 구매력을 창출하는 금융산업이다. 중앙은행이 계속 기존 지폐를 폐기하고 새로 지폐를 발권하는 것처럼, 금융산업은 신용을 창출하면서(즉 빚을 내주면서) 화폐를 만들고, 다시 신용을 거두어들이면서(즉 빚을 회수하면서) 화폐를 폐기한다. 지금 미국에서 서브프라임 문제로 인해 채무불이행이 발생하고, 그로 인해 거대 금융기관이 구제금융을 받아야 하는 현상은 위기인 게 분명하고, 아직 그 위기가 어느 깊이까지 진행 중인지는 알려져 있지 않다(최고 정책 책임자들은 이 상황을 쉽게 입에 올릴 수 있는 입장도 못 된다). 분석도 현상적일 뿐이다. 하지만, 이런 현상들의 전체상은 그동안 금융산업이 만들어낸 또 하나의 화폐 형태가 폐기되는 과정이다. 예전에도 그랬듯이 경기확장기에 과도하게 신용이 늘었다가 경기수축기에 난폭하게 신용이 경색되는 과정이 새로운 옷으로 갈아입는 한 모습일 뿐이다.

1920년대에 대대적인 콜머니 신용팽창이 강세장에 기름을 부었다가 1929년 검은 목요일 직후 난폭하게 경색됐지만, 그 험악했던 하락장도 1932~33년경에 바닥을 확인했다. 1987년 10월의 검은 월요일 주가 폭락은 1929년 검은 목요일 폭락보다도 더 난폭했지만, 1990년대에는 오랜 상승장이 그 뒤를 이었다. 금융산업의 위력이 막강해지면서, 금융정책은 항상 위기가 터진 뒤에 뒷북을 쳤다. 하지만 한발 늦더라도 정책은 문제를 일으킨 신용 메커니즘의 위험성을 학습했고, 새로운 정책과 제도를 도입해 문제를 해결해왔다. 그리고 새로운 정책과 제도를 뛰어넘는 금융산업의 시도는 계속 이어졌다. 파생상품의 출현과 그 진화 과정이 그러하다. 그러니 금융위기는 항상 새로울 수밖에 없다. 시장이 새로운 화폐와 신용을 만들어내기 때문이다.

주식시장의 보다 정확한 기대 수익률을 예측하기 위해 투자시점의 배당수익률과 이익성장률을 추정하지 않더라도, 투자의 시간 지평이 10년 이상으로 확장된 투자자라면, 이 한 질문으로 마음이 편해질 거라고 생각한다. 자본주의 경제가 5년(혹시 7~8년) 연속 마이너스 성장을 이어갈 것인가? 그동안 경제정책은 속수무책으로 아무 대응도 하지 못할 것인가? 지금의 세계경제가 지난 1990년대 일본처럼 10년을 통째로 잃어버릴 정도로 수십 년 동안이나 거품 팽창기를 달려왔던가? 필자는 아니라고 생각하지만, 1년에 한 번 정도는 장기적인 지표를 보면서 면밀하게 점검해봐야 할 문제인 것은 분명하고, 그걸로 충분할 거라고 본다.

지금의 위기 국면 안에 스스로를 가두고 단기 매매로 허둥대는 투자자를 떠올려보자. 반면, 지금의 위기 국면이 10년이야 가겠느냐, 아니 5년도 갈 리가 없겠지만 10년 후(심지어 투자 목적에 따라서 15~20년 넘어서까지)를 내다보겠다는 투자자를 떠올려보자. 후자와 같은 장기 투자자의 차분한 마음이 오히려 수익을 가져다줄 것이다. 그것도 1~5년 단위의 단기 매매로 수익을 벌었다가 반납하는 투자 유형을 반복하는 것보다, 훨씬 풍족한 수익이 될 것이다.

여유 자금만 있다면 기계적이며 장기적인 정액 분할매수로 지수를 매수해가고 싶다

필자는 전문적인 투자자는 아니지만, 지금의 약세장을 보면 탐이 난다. 조금이라도 여유 자금이 있다면, 조심스럽게 계산한 정액 분할매수 방식으로 이번에 이어질 약세장 구간을 아주 천천히 통째로 사고 싶다. 장기적인 관점에 서면 설수록 이런 국면은 대단한 수익률로 이어질 게 뻔하다. 위기가 깊어질수록 시장에 휘둘리는 사람들(기관투자자도 물론이다)이 늘어나면서 과도하게 시세가 폭락할 것이다. 그 시장을 차분하게 매수해 들어가면서, 차분하게 기다리겠다고 마음먹는 것이 필요하다. 또 그런 내 투자 정책을 확고하게 지켜낼 수 있는 위험 수준에 맞게 잘 분산된 투자 포트폴리오를 구성해야 하는 것은 필수다. 약세장이 깊고 길수록, 다가올 회복 국면의 상승 탄력은 강할 뿐 아니라, 그 기간도 길게 이어질 것이다. 시장은 단기적인 출렁임은 난폭하더라도, 장기적으로는 언제나 반대 방향으로 돌아서며 평균을 회복하기 때문이다. 이 기회를 놓친다고 해도 후회는 하지 않겠다. 그런 기회는 또 있을 것이기 때문이다.

***

※ 약식 후기: 일도 많이 바빠서 마지막 연재글을 거의 다 써놓고도 게재하지 못했다. 사실은 케인스의 장기투자 원칙과 요즈음의 펀드 투자를 연관지어보고 싶었기 때문이다. 하지만 그 부분은 좀 더 시간을 두고 생각해봐야겠다. 물론, 더 생각할 거리는 여전히 많다. 본 연재의 제목에도 "금융위기를 앞둔"이라고 표현했듯이, 금융위기는 시작된 것 같지만 지나갔다고 할 근거는 아직 아무 것도 없으니, 그 위기의 파장과 양상에 대해서는 생각해둘 필요가 있다. 투자정책에 고려할 변수이기 때문이다.

금융위기를 앞둔 약세장 투자 자세(4): “항상 새로운” 시장에 반하거나 놀라서는 안 된다

투자 목적과 투자 정책을 곱씹어볼 기회이고, 그 교훈에 미래 수익률이 달려 있다

- 글싣는 차례 -

1. 약세장은 입에 쓴 약이다.
2. 시황과 투자자: 친해져봐야 좋을 게 없는 사이
3. 중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책
4. “항상 새로운” 시장에 반하거나 놀라서는 안 된다
5. “언제나 새로운” 금융위기의 공포는 아주 쉽게 넘길 수 있다

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시장은 언제나 새롭게 투자자들에게 다가온다. 강세장 때는 언제나 새로운 상승 요인이 영원할 것처럼 언론과 입소문이 떠들어댄다. 약세장 때도 언제나 이전에 없던 겁나는 요인들이 투자 분위기를 압도한다.


2008년 직전에 3,000 포인트를 전망했던 증권사들

일례로, 2007년 말에 나왔던 우리나라 모든 증권사들의 2008년 시황 전망을 비교해 본다면 지금 시점에서 너무도 실망스러울 것이다. 필자 기억에는, 2008년이 바로 코앞인데 주가지수 3,000 포인트를 서슴없이 전망했던 증권업계 선두를 다투던 회사의 보고서가 기억난다. 아마도 그 대부분이 비슷할 것이다. 이것만 믿고 막연하게 2008년에는 수익이 날 거라고 투자했던 투자자들은 금년에 얼마나 놀랐을 것이며, 그 돈으로 2009년에 자녀의 대학 등록금을 낼 생각이었다면, 마음고생이 얼마나 심하겠는가? 전문가들이 내는 보고서들은 겉모습도 "화려"하지만, 결정적인 변곡점에서 "화려"하게 빗나간다.

앞에서 최소한의 시간 지평으로 5년을 예로 들었다(최소한이 좋다는 생각은 아니다). 왜 5년이라고 생각했을까? 필자가 우리 시장의 자료를 직접 검증해보지는 않았지만, 자본시장의 역사도 길고 그에 대한 폭넓은 연구도 많이 나와 있는 미국 시장의 역사를 보면 그렇다.


고수익을 위해 고위험을 수용했다면, 그 위험의 확률 구간을 충분히 기다려야 한다

미국 주식시장에서 1900년~2000년 기간과 1926년~2005년 기간을 대상으로 한 통계적 분석 결과를 보면 그렇다. 투자 보유기간을 1년, 5년, 10년, 15년, 20년, 25년으로 구분하고, 투자 시작연도와 완료 연도를 이 보유기간에 맞게 여러 가지 표본으로 지정해서 과거 100년(및 80년)의 수익률을 뽑아보는 방법이다. 그 결과에 따르면, 보유기간이 5년을 넘어서 10년부터는 위험(수익률의 표준편차)을 포함한 수익률이 확실하게 플러스로 나온다. 보유기간 5년인 경우에는 수익률 분포가 손실 구간에 걸치기는 해도 물가상승을 공제한 실질 수익률은 연복리 10% 수준이다. 10년 이상부터는 실질 수익률이 손실 구간에서 완전히 벗어나면서 연복리 10% 이상의 수준인 것으로 나타난다(배당을 전액 재투자한다는 가정이다). 주 1)

이렇게 위험을 고려한 수익률 분포가 투자기간 10년 이상부터 안정적이라는 경험적 근거에서 주식의 장기투자가 “편안한” 것이고, 장기간에 걸친 복리증식의 “어마어마한 위력”이 장기투자의 매력이다. 또 진지한 계획 하에 인생을 건 투자 목적에 딱 맞는 시간 궁합이기 때문이다. 연복리 10% 대 수익률은 장기투자를 관철하기만 한다면 엄청난 수익으로 불어난다.

그럼에도 불구하고, 주식에 대한 장기투자의 효과를 의심하는 사람들이 많다. 증권회사에 오래 다닌 필자의 친구도 번번이 한 달짜리 코스피 200 옵션에 도박을 하면서도, 10년 이상의 주식 투자에 대해서는 유달리 회의적이다. 이 친구에게 바로 앞서 들었던 미국 주식시장 통계를 일러주며, 매번 지기 십상인 게임을 10년 반복하느니 10년을 묻어두는 한 번의 투자가 훨씬 보람 있다는 이야기로 설득을 시도했다. 그 친구의 반응은 이랬다. “우리나라는 다르지 않을까?”

정말로 답답했다. 통계의 신빙성은 모집단이 클수록 확실해진다. 미국과 우리나라 주식시장 제도에 얼마나 세부적인 차이가 있을지는 몰라도, 별로 크지 않다. 주식시장의 공통적 속성이 훨씬 크다. 미국의 보다 큰 모집단(시가총액의 규모와 종목수, 거래량)과 보다 긴 시간의 통계에서 나온 결과는 남의 나라 자료라고 우습게 볼 성질이 아니다. 일단 자본주의인 것이고, 주식시장은 "자본주의라는 DNA가 피우는 꽃"이다. 우리나라 시장에 대해서 긴 시간에 걸친 일관된 통계분석 결과가 얼마나 나와 있고 신뢰할 수 있는지 모르겠다. 그 내용이 확실해 보이지 않는다면, 나라는 달라도 자본주의라는 DNA의 동일성을 믿고 위와 같은 미국의 경험적 결과에 무게를 더 두고 싶다.

장기 투자에 대한 회의, 물론 이유가 없지는 않다

장기 주식 투자에 대한 이러한 회의주의에는 두 가지 근거 없는 심리가 작용하고 있다. 하나는 기다림의 답답함을 못 견디는 조기 승부사 근성이다. 당장 내 자산과 가족까지 결딴날지 모르는 과도한 위험을 계획 없이 수용하면서 금방 결과를 봐야겠다는 성급함이다. 다른 하나는 “매번 새롭게” 나타나는 시장위험에 대한 공포다. 지금과 같이 국제경제 전반에 걸쳐 거시경제 차원의 금융위기가 잠재하는 경우는, 특히 그렇다. 한두 가지 재료만 나타나면, 시장은 공포의 도가니로 빠져든다. 3일 후에 세상이 망하기 전에 오늘 당장 매도하는 게 낫다는 공포 분위기에 휩쓸린다.

하지만 또 하나의 이유가 있다. 실제 10년 이상의 장기 투자로 투자자들에게 보람 있는 수익을 안겨준 자산운용의 사례를 자산운용업계 자체가 만들지 못했거나, 만들지 않았기 때문이다. 무슨 비교될 만한 선례가 있어야 생각을 하게 될 것이 아닌가? 장기적인 투자 정책으로 훌륭한 수익을 추구하겠다는 펀드들을 자세히 검증해 개인투자자들에게 공개하는 금융감독원의 실사 보고서가 필요한 시점은 이미 오래전에 지났다. 과연 투자설명서에서 장기 투자를 한다는 펀드들의 연간 포트폴리오 회전율은 얼마나 될까? 회전율이 높다면 장기 투자를 하겠다는 투자 정책은 거짓말이다.

주식시장의 위험을 긴 시간으로 용해할 수 있는 장기 투자가 성공하려면 골고루 아주 폭넓게 투자 종목을 분산하는 자산배분이 필수다. 이러한 폭넓은 자산배분과 투자를 묻어두는 긴 시간 지평을 투자자들에게 약속하고(동시에 펀드를 팔기 전에 투자자들의 동의나 약속을 받고), 실행에 옮기는 믿을 만한 펀드들이 나와야 투자자들 생각에 르네상스가 일것이다. 잘 나가는 펀드라고 돈을 맡겼더니, 일부 종목군이나 일부 해외 국가에 과도하게 집중 투자해서 그 뻔한 위험 분산에 실패해 망가지는 펀드들과는 달리, 아주 우수한 실적을 내기에 충분한 평범한 투자 정책을 일관하겠다는 "이성"과 "양심"과 "뚝심"을 가진 자산운용가들이 나와야 한다. 우리나라에 없다면, 수입을 할 수도 있지 않겠는가?

주: 1) Charles D. Ellis, Winning the Loser's Game, 4th edition, 2002, Figure 8-1, p. 53. Burton G. Malkiel, Random Walk Down Wall Street, 9th edition, 2007, p. 333.

금융위기를 앞둔 약세장 투자 자세(3):.중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책

투자 목적과 투자 정책을 곱씹어볼 기회이고, 그 교훈에 미래 수익률이 달려 있다

- 글싣는 차례 -

1. 약세장은 입에 쓴 약이다.
2. 시황과 투자자: 친해져봐야 좋을 게 없는 사이
3. 중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책
4. “항상 새로운” 시장에 반하거나 놀라서는 안 된다
5. “언제나 새로운” 금융위기의 공포는 아주 쉽게 넘길 수 있다
   

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시황에 목말라하는 심리는 투자 목적이 불분명하고, 투자 정책이 허약하다는 반증이다. 수익을 벌어주는 것은 언제나 “명확한” 투자 목적과 “건실한” 투자 정책이지, “명석한” 시황이 아니다.

첫째로, 투자 목적에는 주택 구입 자금이라든가, 학자금, 또 노후 은퇴밑천 마련 등 여러 가지가 있을 수 있다. 이렇게 투자자 개인의 투자 목적은 천차만별이겠지만, 펀드에 투자할 때나 본인이 직접 투자할 때나, 투자 목적은 하나의 변수로 “환산”되어 표현되어야 한다.


투자목적에서 도출되는 가장 중요한 변수는 시간

그 변수는 바로 시간이라는 변수다. 즉 투자를 유지하는 기간으로서의 시간일 뿐 아니라, 투자 실적을 측정하고 평가하는 기간으로서의 시간이기도 하다. 이렇게 투자자는 “내 투자 목적은 몇 년짜리인가?”로 인식해서, 투자하는 “시간 지평time horizon”을 못 박아 두어야 한다. 그렇지 않으면, 언제고 단 한 번의 오판으로 요란한 시장의 변동과 그보다도 더 요란한 주변 정보에 휩쓸리기 십상이다. 나의 시간 지평을 확정했으면, 그 지평만을 봐야 한다. 내 시야가 머무는 지평이 멀수록 시장의 모습은 일관되며 평화롭다. 내 지평이 짧을수록 온갖 잡동사니가 내 시야를 가린다. 그 많은 잡동사니 정보를 분석할 시간도 없고, 분석해봐야 대부분 틀린다.


감당할 수 있는 위험까지만 수용하는 게 투자정책의 핵심

둘째, 투자 정책도 하나의 변수를 중심으로 설계되어야 한다. 그것은 시장이 신고가나 신저가를 갱신하면서 극단으로 치달아서 극도의 흥분과 극도의 불안이 밀려올 순간에도 어느 정도의 위험을 수용할 수 있는가에 대한 투자자 스스로의 신중한 판단이다. 즉 투자자금을 뺀 재무 상태와 필요한 수입(및 지출)을 안정적으로 유지하며, 또 편안하게 수면을 취할 수 있기 위한 내 “위험 수용력”을 심사숙고해서 정해 두는 것이다. 이렇게 위험을 떠안을 수 있는 능력에 맞게 투자자산을 배분(포트폴리오를 구성)해야 하고, 혹은 그러한 위험 수준에 적합한 자산 배분과 매매 회전율을 유지하는 펀드를 골라서 투자해야 한다.

기대 수익률은 낮지만 위험이 낮은 자산 배분을 택할 것인지, 시장평균 수준보다 높은 위험을 수용하는 자산 배분으로 높은 수익률을 추구할 것인가 하는 문제에는 정답이 있는 게 아니다. 그 정답은 투자자 자신에게 있고, 그것은 바로 그 투자자의 위험 수용력이 어떠하냐는 자기 판단이다. 연재 중인 이 글의 첫 회에서 소개한 필자의 실패 사례에서 보듯이, 투자의 시간 지평이 5년이고, 내 가족까지 포함한 나의 위험 수용력이 (예컨대) +/- 30%의 평가이익(및 손실) 수준이라는 투자정책을 미리 심사숙고해 합의해 두었다면, 투자 결과는 전혀 달라졌을 것이다.

금융위기를 앞둔 약세장 투자 자세(2): 시황과 투자자, 친해져봐야 좋을 게 없는 사이

투자 목적과 투자 정책을 곱씹어볼 기회이고, 그 교훈에 미래 수익률이 달려 있다

- 글싣는 차례 -

1. 약세장은 입에 쓴 약이다.
2. 시황과 투자자: 친해져봐야 좋을 게 없는 사이
3. 중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책
4. “항상 새로운” 시장에 반하거나 놀라서는 안 된다
5. “언제나 새로운” 금융위기의 공포는 아주 쉽게 넘길 수 있다

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대부분의 개인투자자들은 투자해놓은 뒤 약세장을 만나면, 지나치게 “시황”에 민감해진다. 인터넷 정보를 여기저기 뒤지고 다니는가 하면, 밤이면 밤마다 이런저런 투자클럽들에 들락거리면서 다양한 시황 분석에 목말라하는 반면, 자신의 투자 목적과 투자 정책은 되돌아보지 못한다. 필자는 2004년의 쓰라린 경험 뒤에 개인적인 투자 정책 상 시장에서 물러서 있는 상태다(물러설 수밖에 없는 처지라고 해야 옳을 것이다.) 그렇게 한발 물러서서 시장을 관망하다 보니, 약세장 특유의 시황 분석에서 눈에 드러나는 공통점을 발견하게 됐다. 내로라하는 주식분석가(애널리스트Analyst)이든, 시장전략가(스트래티지스트Strategist)이든, 아니면 언론사가 애용하는 전용 이코노미스트이든, 약세장에서 나오는 모든 시황 분석은 다음 세 박자로 진행된다.

1. 우선, 상승 요인과 하락 요인을 나열하는 이야기가 나온다.
2. 둘째로, 상승 요인이 실현될 개연성과 하락 요인이 실현될 개연성을 풀어놓는다.
3. 셋째로는, 상승 요인이 하락 요인보다 강하면 상승할 것이며, 하락 요인이 상승 요인보다 강하면 하락할 것이라는 언급이다.

위 1번은 잘 알려진 사항들을 정리하는 차원이다. 그래서 도움이 좀 된다. 그리고 2번 분석은 개연성을 언급하는 수준이 대부분이다. 주목할 것은 3번이다. 시장이 변곡점을 막 지난 후에 나오는 "시황 분석" 혹은 "향후 투자 전략"이라는 이름으로 등장하는 내용을 보면, 핵심 포인트가 바로 이 3번이다. 즉 <올라가는 힘이 내려가는 힘보다 강하면 올라갈 것이요, 그 반대이면 내려갈 것>이라는 동어반복이다. 그 표현은 외교문서를 뺨칠 정도여서, 동어반복임이 잘 드러나지 않도록 기묘한 순서로 어구들이 배치되어 있다(물론, 노골적으로 동어반복임을 드러내는 경우도 많다. 동어반복의 정신병리 내지는 언어병리에 대해서는 필자의 글, "인터넷과 "메타 밸류에이션"의 추억(3):정보와 지식, 상편"을 참조해 주시기 바란다).

그리고 마지막에는 이 세 가지를 적절히 섞어서 주목할 최근 동향 한두 가지를 부각시킨 다음, 결론이라고 밝히지 않은 이런 식의 결론이 나온다.

1. “신중히 시장을 관망해야겠지만, 저점 매수를 노려보는 것도 좋다”, 혹은
2. “여유 있는 투자자라면 저점 매수를 시도해봐야겠지만, 적절한 현금 비중을 유지하자”

독자 분들은 위 1과 2의 차이가 무엇이라고 보는가? 이런 표현들로 아주 다채로운 변종들이 등장한다. 물론, 각각의 약세장 때마다, 상승 요인과 하락 요인의 내용도 달라지고, 유행하는 투자 용어도 달라진다. 그래서 “시황”이란 것은 항상 새로운 것 같지만, 하나도 새로운 것이 없다. 따져 보면, 이런 유형의 “시황”은 강세장 때도 마찬가지다. 다만, 적극적인 표현의 빈도가 높아진다는 차이밖에 없다. 즉,

1. “적극적으로 매수에 가담할 때다. 그러나 최근 상승률을 볼 때 추격 매수에는 신중할 필요가 있다”, 혹은
2. “최근 상승률을 감안할 때 ‘눌림목’을 기다려 주식 비중 확대를 적극 고려할 때다”

독자 분들은 위 1과 2의 차이가 무엇이라고 보는가? 이와 유사하면서 조금 다르게 보이는 표현들이 여러 가지 구색으로 조합되어 그때그때 분위기에 따라 순회공연을 한다. 물론, 글을 쓰는 사람들도 순회공연을 한다. 그래야 뭔가 다채롭지 않겠는가? (이렇게 읽는 이의 마음에 따라 달리 보이는 시황 분석은 강세장이 뻗어가는 한가운데 "허리 구간"에서 나오는 유형인데, 특이한 점은 강세장 마지막의 상투 구간에서는 이렇게 애매모호한 시황은 종적을 감추고 "강력 매수"만 등장한다는 점이다).

독자 분들은 전형적인 시황 “분석”으로 위에 소개한 유형들 속에 어떤 결론이 담겨 있다고 보는가? 필자는 그 안에 아무 결론도 없다고 본다. 그뿐 아니라, 사실 이런 부류의 시황 분석 속에 숨어 있는 진짜 결론은 “나도 모르겠다”는 것이다. 너무도 당연해서 유명해진 J.P. 모건의 말이 있다. “주식시장이 어떻게 되겠는가?”라는 질문에 대해, 모건의 답변은 “오르내릴 것이다(It'll fluctuate)”였다. 수백만 가지 시황이 하루가 멀다 하고 나와 봐야, 모건의 이 답을 뛰어넘을 수가 없다. 아니라고 생각하시는 분은 필자의 전자우편이나 이 게시물에 의견을 남겨주시기 바란다.


중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책

필자가 이런 이야기를 하는 이유 하나는 시황에 목말라하는 심리 자체가 투자 목적이 불분명하고, 투자 정책이 허약하다는 반증이라는 점을 말하고 싶기 때문이다. 또다른 이유는 수익을 벌어주는 것은 언제나 “명확한” 투자 목적과 “건실한” 투자 정책이지, “명석한” 시황이 아니라는 점이다.

금융위기를 앞둔 약세장 투자 자세(1): 약세장은 입에 쓴 약이다

투자 목적과 투자 정책을 곱씹어볼 기회이고, 그 교훈에 미래 수익률이 달려 있다

- 글싣는 차례 -

1. 약세장은 입에 쓴 약이다.
2. 시황과 투자자: 친해져봐야 좋을 게 없는 사이
3. 중요한 것은 시장 자체가 아니라 투자자의 투자 목적과 투자 정책
4. “항상 새로운” 시장에 반하거나 놀라서는 안 된다
5. “언제나 새로운” 금융위기의 공포는 아주 쉽게 넘길 수 있다

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지내놓고 보면 속 쓰린 투자

필자는 번역가로서 우리나라 시장의 “시황”에 대해 별로 할 이야기가 없다. 하지만 투자와 금융시장에 대한 지혜와 철학을 전하는 좋은 책들이 꽤 있지만, 우리나라 투자자들에게 소개되지 못한 양서들이나 번역이 엉망이어서 읽을 수 없는 양서들을 옳케 번역해 소개하려는 사람으로서 가끔 우리 시장을 보면서 남다른 생각이 스칠 때가 있다.

2002년이었나 보다. 종합주가지수가 당시 940대 언저리까지 오르며 대여섯 달 상승을 이어가면서, 30년 전부터 익히 알려져 있던 1,000 포인트 저항선을 향해 숨을 고르고 있을 때였다. 바로 그 무렵, 우리나라 일위를 달리는 자산운용회사의 주식형 펀드 두 개에 50 대 50으로 투자했다. 곧이어 잘 알려진 바와 같이, 외국인의 매도와 함께 시장은 무너지기 시작했다. 시쳇말로 상투를 잡은 것이다. 이어서 기관의 매도가 이어졌고, 개인투자자들의 매도 물결이 뒤따랐다. 그러더니 얼마 뒤에 시장은 다시 살아나 시가총액 상위 종목들을 중심으로 상승장이 출현했다. 그리고 2004년 상반기였던 것으로 기억난다. 종합주가지수가 1,000 포인트를 넘지는 못했을 때였다. 집안의 누군가가 부동산에 투자해야 한다며, 이 펀드를 매도하라고 필자를 압박했다. “부동산 불패”의 드센 논리 앞에 무릎을 꿇고 매도할 수밖에 없었다.

이 투자의 보유 기간은 2.2년 정도였고, 기간 총수익률은 15%, 복리 수익률로 환산해보니 연 6.6% 정도였다. 아주 높은 수익률은 아니어도 짧은 보유 기간에 비하면 운 좋은 결과라고도 볼 수 있을지 모르겠다. 우선 손해도 보지 않은 데다, 괜찮은 수익률이 아닌가? 요즈음같이 국제경제의 위험 요인까지 가세한 폭풍 전야의 약세장 분위기에서는 그렇게 생각하기 쉬울 것이다.

그러나 전혀 좋은 투자 실적이 아니었다. 그리고 투자 목적과 투자 정책 면에서 완전히 실패했던 투자였다.

첫째로, 실적 면에서 봐도 그렇다. 물가상승률과 세금을 빼고 나면 별로 남은 게 없으니, 실질 수익률은 제로에 가깝다. 또 명목 수익률 상으로도 정기예금이나 국채에 투자해 얻을 수 있는 무위험 수익률에 비해 별로 나을 것도 없는 수익률을 거두었다. 펀드를 판매한 증권사의 판매보수와 운용회사의 운용보수까지 공제해서 정확하게 계산해보면 실질 수익률은 마이너스였을지도 모르겠다.

투자실적 상의 중요한 실패는 "무위험 수익"을 실현할 수 있는 정기예금이나 국채에 비해 위험이 높은 주식형 펀드를 보유했음에도 불구하고, 그 위험에 대한 보상을 전혀 얻지 못했다는 점이다. 결론적으로, 쓸데없는 위험을 수용했던 셈이다. 정기예금을 들었었다면, 수시로 시세를 확인하느라 밤잠을 설치거나, 약세장 구간 동안 귀 따가운 집안의 불평을 듣지 않아도 됐을 것이다.

다음으로, 투자 목적과 투자 정책 면에서는 어떠할까? 주택 구입을 2~3년 앞두고 주택구입 자금을 주식에 투자했다는 것은 이치에 맞지 않는 행동이었다. 당장 2년 뒤에 쉽게 뒤집힐 투자 목적을 설정했다. 또 투자 정책은 어떠했던가? 투자 정책이랄 게 없었다.그냥 남들이 좋다는 펀드회사를 찾아가 객관식 답안을 "찍듯이" 펀드 두 개를 “찍은” 게 자산배분 정책의 전부였다. 목적을 오인하고 정책도 없었으니, 직전 하락장에서 상당 기간 지속됐던 펀드 평가손실이 수익으로 돌아서자마자 “부동산 불패” 논리 앞에 힘없이 무너졌다.

이렇게 시장에서 나오고 나니, 지수는 1,000 포인트를 넘었고 2,000 포인트도 넘나들었다. 지금은 그 후의 약세장 국면을 맞고 있지만 말이다. 어느 투자자나 과거를 후회하기는 쉽듯이, 만약 3년만 더 투자를 유지해서 보유기간을 5년으로 잡았었다면, 아주 좋은 투자실적을 거두었을지도 모른다. 반면, 부동산 시장은 꽤 오래 끌고 있는 불안 국면에다 최고치를 경신하고 있는 가계채무 상황에 더하여, 최근 한국은행의 금리 인상에서도 짐작할 수 있듯이 긴 하락장을 예고하고 있다.


약세장은 입에 쓴 약이다: 투자 목적과 투자 정책을 곱씹어볼 기회이고, 그 교훈에 미래 수익률이 달려 있다

어쩌면 이런 필자 사례는 우리나라 펀드 투자자들이 경험하는 공통적인 현상일지도 모른다. 필자처럼 보유기간이 짧았던 경우는, 주식형 펀드로 안정적인 수익을 내기 어렵다는 점을 나중에야 알았다. 하지만 정작 펀드를 구매할 때는 판매회사로부터 단 한 마디도 그러한 투자자문을 얻지 못했다. 그들은 강세장 마지막 판에 "눈 먼 투자자들"의 "돈을 쓸어 담는" 데만 정신이 팔려 있었다. 투자자의 수익이야 어쨌든, 펀드를 판매하는 회사(증권사 및 은행)가 챙기는 수수료는 펀드를 많이 팔수록 늘어난다. 또 투자자들의 돈을 받아 투자하는 자산운용사의 수익은 투자자의 수익률로 결정나는 게 아니라, 투자액 그 자체로 결정난다. 투자자야 수익이 나든 손실이 나든, 일단 돈을 많이 받아둘수록 운용보수는 늘어난다. 투자자산에 대한 일정 비율로 보수율을 떼어가기 때문이다. 그러니 투자자 개개인의 투자 목적과 그에 합당한 투자 정책이 투자회사에게 별로 중요하지 않은 것도 당연한 이치다.

이와 같은 필자의 시시콜콜한 투자 사례에서도 그렇지만, 약세장은 투자자들에게 입에 쓴 약이다. 사기를 당해봐야 정신을 차리게 된다는 점도 있지만, 다른 이유도 있다. 이미 투자 포지션을 취한 투자자이든, 앞으로 투자를 망설이는 투자자이든, 자신의 투자 목적과 투자 정책을 진지하게 되돌아볼 기회를 주기 때문이다. 강세장일 때는 물가상승률을 감안한 실질 수익률이 마이너스인 상황에서도, 숫자 상으로는 수익이 나니 자신을 되볼아보기가 어렵다.

투자에서 가장 중요한 것은 투자의 목적과 그에 기초한 투자 정책이며, 투자 정책에 근거한 포트폴리오 구성(자산 배분)이다. 이 문제는 투자자가 직접 해결해야 할 문제이지, 펀드매니저나 그들의 펀드를 판매하는 증권사가 해결해줄 일이 아니다. 오히려 투자자의 목적이 불투명하다는 "단서"를 노출하면, 그들은 더욱 과감하게 달려들어 투자를 권유한다. 그러고 나면 항상 약세장이 우리 뒤를 기다리고 있다.

금융선물 탄생의 대 서사시: 영원한 트레이더, 리오 멜라메드

지난 생각의 편린을 찾아보다가 다시 읽어 본다. 작년에 번역했던 책(영원한 트레이더, 리오 멜라메드)의 역자후기를 상기할 겸해서 붙여본다. 2007년 6~7월 경에 썼던 것 같다. 고쳐 쓸 부분은 없는지도 살펴봐야겠다.

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세계 선물시장에 금융선물(financial futures) 상품을 처음으로 도입한 리오 멜라메드(Leo Meamed)는 금융선물의 아버지로 불린다. 이 책은 폴란드의 비알리스토크에서 태어난 그가 어떻게 시카고상업거래소(CME)에 발을 들여놓게 됐고, 어떤 과정을 거쳐서 양파와 달걀의 선물계약밖에 거래되지 않았던 CME를 통화(currency), 재무부증권(T-bill), 양도성예금증서(CD), 유로달러(Eurodollar), 주가지수(stock index)가 거래되는 선물시장으로 일구어냈는지를 자서전으로 기록한 것이다. 여느 자서전과 마찬가지로 리오 멜라메드의 자서전은 그가 살면서 겪고 지켜본 일들을 기록하고 있다. 그러나 한 사람의 독자로서 옮긴이게는 그의 자서전이 독특한 의미로 다가온다.

살아 있는 시장의 역사: 금융선물이 탄생하는 대하 드라마

우선, 그가 기록하고 있는 삶의 소절 하나하나가 살아있는 시장의 역사라는 점이다. 그는 금융시장제도론이라든가 외환거래법과 같은 이미 있는 교과서나 법률을 따라서 새로운 시장을 만든 것이 아니다. 그 과정은 오히려 그 반대로 전개됐다. 존재하지 않는 시장을 새로 만들언낸 것이어서, 그 시장의 원리와 참여자들의 논리, 시장이 굴러가는 데 필요한 제도의 첫단추에서부터 성공적인 시장으로 자리 잡기까지 그가 적어가는 고민과 대화, 여러 가지 행동과 싸움, 또 성공과 실패는 다양한 금융선물 시장이 탄생하는 대하 드라마다. 그런 의미에서 꿈틀대며 그 존재를 드러내는 시장의 살아있는 역사라 하기에 부족할 것이 없다. ‘개체 발생은 종족 발생을 반복한다.’ 도무지 머리는 몇 개이고 또 꼬리는 몇 개인지 알 수 없는 거대한 공룡들처럼 되어버린 현대 금융시장이 어떤 개체 발생을 거쳤는지를 독자들은 볼 것이다. 한편, 새로운 사업에는 사업계획서가 필요하듯, 존재하지 않던 시장이 새로 태어나려면 새로운 시장이 작동하는 원리가 있어야 한다. 또 이 시장이 의지할 만하며 먹을 것도 생기는 시장이라고 새로운 시장 참여자들이 인정해야 한다. 리오 멜라메드는 통화선물, 재무부증권 및 유로달러를 기초상품으로하는 금리선물, 주가지수선물을 새로 도입하면서 현실에서 부딪쳤던 그 각각의 시장 원리와 새로운 논리를 생생하게 적고 있다. 독자들은 딱딱한 이론서나 우리 시장의 언저리에서 일부 무책임한 ‘전문가들’이 하는 설명과는 달리 생동감 넘치면서도 상세하고 성실한 설명을 볼 것이다. 왜냐하면 시장을 처음부터, 또 기초부터 만들면서 부딪쳤던 질문과 대화, 고민과 행동을 기록한 내용 그 자체가 그 시장의 공식 교과서라고도 할 수 있기 때문이다.

언제나 시장을 맴도는 트레이딩 세계의 원형(原型)들

둘째로, 금융이나 산업의 역사 서적을 읽으라고 하면 손사래부터 치는 독자들이 많을 것이다. 그 많은 사건과 인물, 참고문헌들 사이를 오고가는 장구한 설명에서 머리를 쥐어뜯어본 경험이 있기 때문이다. 그러나 이 책을 읽어가다 보면, 세계화와 금융자본의 위력이 전면에 부상하기 시작한 1970년대 초 이래 세계 금융시장의 흐름을 흥미진진하게 보게 된다. 1971년 브레튼우즈 체제의 붕괴, 1976년 멕시코 통화위기, 가공할 인플레이션을 배경으로 벌어진 그보다 더 가공할 헌트(Hunt) 형제의 은(銀) 시장 매점(1970년대 말~1980년), 1987년 10월 블랙 먼데이(Black Monday)와 같은 굵직한 사건들은 이 책에서 역사가 아니라 멜라메드가 직접 체험한 아슬아슬하고도 흥미진진한 사건으로 펼쳐진다. 브레튼우즈 체제의 고정환율 시스템이 붕괴하느냐 아니냐는 통화선물 시장이 사느냐 죽느냐 하는 문제였고, 마찬가지로 멕시코 통화위기와 블랙 먼데이의 충격은 CME가 문을 닫느나 마느냐 하는 문제였다. 한편, 저자가 헌트와 직접 대면했던 이야기도 나오지만, 은선물 거래에 직접 참여해서 큰 수익을 낸 이야기도 흥미진진하다.

셋째로, 지은이는 경제학을 전공한 것도 아니고 선물시장과 금융시장을 이론으로 알게된 것도 아니다. 그는 1950년대에 CME 입회장에서 사자와 팔자 주문을 들고 뛰어다니는 잔심부름꾼으로 시작해서, 큰 돈을 벌기도 하고 큰 손실을 내면서 가려한 죽음을 맞기도 했던 입회장의 트레이더들에게서 트레이딩과 시장의 생리를 배우기 시작했다. 그 과정에서 그는 지금과 같은 챠트도 없던 시절의 기술적 분석을 신봉하는 트레이더들과 이들을 경멸하는 펀더멘털리스트 트레이더들을 만난다. 또 이 두 부류의 방법론을 모두 무시하고 오로지 작전이나 속임수를 중시하는 트레이더들도 만난다. 지은이는 이들을 회상하면서 트레이딩 세계의 다채로운 인간 군상을 보여준다. 현대 선물시장과 금융시장에는 다양한 거래기법들이 개발돼 있다고 하지만, 1950~60년대에 실존했던 트레이더들의 이야기들에서 엿보이는 트레이딩 세계의 원형(原型)들은—그 거래종목이 양파나 돼지고기이든, 아니면 현물주식이나 선물옵션이든—지금도 우리 주변에서 살아 움직이는 것 같다. “외고집으로 시장에 맞서서 이기는 사람 못 봤다”라든가 “큰 손실보다 큰 수익을 관리하기가 더 어렵다”, “훌륭한 트레이더는 자신의 실수를 빨리 인정할 줄 아는 트레이더이다”라는 말과 같은 트레이딩 세계의 격언들은 동서고금이 없는 것 같다. 이런 내용들을 실존 인물들의 이야기로 읽는 재미도 있지만, 옮긴이도 경험한 바 있는 뼈아픈 실수와 잘못을 되새기게도 된다. 그 원형들이 조만간 대량으로 재생산되리라는 불길한 생각에 연일 강세장을 이어가는 요즈음 우리 주식시장을 보는 마음이 사뭇 남다르다.

냉혹한 금융시장에서 보기 힘든 인간적 열정

마지막으로, 리오 멜라메드는 홀로코스트의 전야인 1939년에 그의 부모와 함께 폴란드에서 탈출한다. 근 2년에 걸친 피난 여정에서 그 가족은 나치와 스탈린 체제의 감시망을 뚫고 폴란드, 리투아니아, 모스크바, 시베리아, 일본을 거쳐 유대인 난민으로 미국에 들어온다. 이때가 그의 나이 8~9세 시절이다. 그 여정을 기록한 것이 이 책의 제2부 “시베리아 특급”이다. 지구의 반 바퀴를 도는 길고도 위험한 탈출에 성공할 수 있었던 것은 치명적이고 결정적인 순간마다 정확하고도 신속했던 그의 부친의 결단 덕분이었다. 미국 홀로코스트 추모관 사업을 부흥시킨 일원이었고 미국유대인위원회의 인권대상도 수상한 바 있는 리오 멜라메드로서는 이미 작고한 그의 부친에 대한 감사와 추모를 위해서라도 자기 자서전에 이 이야기를 빠뜨릴 수 없었을 것이다. 저자는 동유럽 유대인들의 모국어인 이디시어(Yiddish) 표현들을 하나하나 떠올리며, 마치 사진 앨범이라도 만드는 것처럼 유난히도 애틋한 옛 기억에 대한 애착을 되새기고 있다. 1941년에 미국에 들어온 그는 1969년에 CME의 회장으로 선출된다. 그리고 1977년 특별고문을 시작으로 또다른 경영일선을 맡아 1991년 명예회장으로 은퇴하기까지 20년간(1969~1989년) 보수 한푼 받지 않고 CME를 이끌었다. 그는 오로지 입회장에서의 트레이딩으로 생계비와 소득을 마련했다. 금융산업에서 스톡옵션은 고사하고 월급도 받지 않았던 회장. 독자들은 본문에서 그의 대답을 듣게 될 것이다.

무일푼의 유대인 난민으로 미국에 입국해 금융선물이라는 산업 전체를 일구어낸 입지전적인 과정의 이면에는 이러한 유대인의 역사가 없을 리 없다. 어린 시절 그의 가족과 친척에 대한 애틋한 회상을 담아 이디시어 그대로 표출한 지은이의 정감과 분위기를 전달해 보고자, 인터넷상의 이디시어 사전들과 이디시연구소Institute for Yiddish Research(YIVO, 유대연구소Institute for Jewish Research라고도 한다) 웹사이트의 알파벳 발음표기와 음성파일을 들으며 가능한 한 정확한 발음을 추적하려고 애썼다(물론 모두 정확하지는 않겠지만). 아직 얄팍한 학습에 불과하지만, 언젠가 이디시어를 배워볼 기회를 얻게 돼서 수십 개국의 언어로 번역되리만큼 세계 문학에 큰 족적을 남긴 이디시 문학 중 일부 단편이라도 읽어보리라는 만학도로서의 꿈이 생겼다면, 이 또한 이 책을 번역한 소득이 아닐 수 없다.

개인으로 보는 금융시장의 역사: 시장을 만든 미국의 100대 인물

김홍식

《시장을 뒤흔든 100명의 거인들》 에 붙인 옮긴이 글

1. 금융시장을 시험하는 폰지의 망령

2006년 제이유그룹 사기 사건에서 당시 검찰 추산으로 투자자들 수십만 명이 약 4조 5천억 원의 피해를 입었던 것으로 알려져 있다. “원금보다 더 많은 수당”을 준다고 투자자들을 현혹했던 이 사기 수법은, 사실 1920년대 미국에서 찰스 폰지(Charles Ponzi)가 선보였던 고전적인 사기 수법의 변종에 불과하다. 폰지가 “90일에 100 퍼센트 이자”를 주겠다면서 외환거래와 국제 우표교환에 투자하는 복잡한 금융거래로 사기를 위장했던 것에 비하면, 제이유그룹의 속임수는 사기라고 하기에는 ‘성의가 부족한’ 조악한 사기 수법이다. 21세기에 들어선 지금, 이 노골적인 속임수에 1920년대 미국인들보다 더 많은 한국인들이 더 많은 돈을 털렸다! 폰지가 지하에서 이 소식을 들었다면, 아마도 100년 뒤에 한국에서 태어나지 못한 것을 몹시 아쉬워했을 것이다.

그냥 믿기에는 너무 좋은 미끼이지만, “원금보다 더 많은 수당”이나 “90일에 100 퍼센트 이자”를 벌려고 돈을 맡겼다는 사실을 볼 때, 이 행위는 사기로 불법화되기 전에는 명백한 금융거래로 작동했다. 모든 금융상품에는 ‘위험’이 있기 마련이고, 그 ‘위험’을 떠안고 금융상품을 매입하는 거래가 금융거래이기 때문이다(투자자들이 얻는 ‘수익’은 바로 그 위험 수용의 대가다). 사기 피해자들은 명백히 그 위험을 떠안고 거래에 뛰어든 ‘과감한’ 투자자들이었다.

자본주의라는 사회조직이 자신의 DNA를 복제하는 가장 원초적인 행위는 바로 이러한 (근본적으로 위험이 내재된) 거래다. 거래가 없다면 사유재산과 개인의 자유를 토대로 하는 시장도 형성될 수 없기 때문이다. 그 중에서도 돈이 거래되는 금융시장은 일반 상품시장과 달리, 아주 유연하고 민감하며 위력적이다. 좋든 싫든 산업과 수많은 일자리가 원활하게 돌아가려면 금융시장의 중개기능을 통해 돈이 돌아야 하기 때문에, 금융시장은 자본주의가 가장 막강한 위력을 행사하는 곳이다. 혁신이 가장 유연하게 일어나는 시장이 이곳이기도 하고, 사기가 가장 많이 일어나는 곳도 이곳이다.

2. 개인의 활동으로 본 금융시장의 탄생

켄 피셔(Kenneth L. Fisher)의 《시장을 뒤흔든 100명의 거인들One Hundred Minds That Made The Market》은 지금의 금융시장은 절대로 당연한 것이 아니며, 시장을 주도적으로 만들어갔던 개인들이 이룬 결실로 이해한다. 이 책은 미국에 산업혁명이 도입되기 전 유럽 로스차일드 가문으로부터 시작해 1980년대에 이르기까지 약 200년에 걸쳐 금융시장에서 주도적으로 활동하며 큰 영향을 미쳤던 인물들에 대한 이야기다. 이들 각 인물의 이야기를 통해 지은이는 미국에서 금융시장이 탄생하는 과정을 보여준다. 무소불위의 힘과 자금을 휘두르며 시장의 기틀을 놓았던 공룡 같은 거인들, 산업혁명에 돈줄을 대며 자본을 배분하는 막강한 힘을 행사했던 투자은행가들, 새로운 기법을 도입해 시장을 발전시켰던 혁신가들을 비롯해, 시장을 주무르고 세상을 놀라게 했던 대단한 사기범과 투기꾼 등 11개 부류로 총 100명의 인물이 등장한다.

그 옛날 황무지와도 같았던 미국에서 지금의 현대적인 월스트리트가 형성되기까지 지은이는 약 200년(18세기 후반부터 20세기 후반까지)에 걸친 미국 금융시장의 역사를 들여다보는 교묘한 투시경을 들이댄다. 거대하고 갈수록 복잡해져가는 금융시장을 하나의 역사로 아우르기는 보통 어려운 일이 아니다. 하지만 이 100대 인물들 각각이 펼쳤던 거래와 그들의 독창적인 아이디어, 시장에 미쳤던 영향을 기술하는 과정에서, 금융시장의 역동적인 모습이 개인의 삶으로 투영된다. 금융이 경제와 산업, 또 인간관계에 미치는 막강한 위력과 함께, 추악하고 교활한 모습이 이들의 삶을 통해 드러난다. 경제학자나 역사가들이 쓰는 역사는 시장 바깥의 멀리서 시장을 보는 것처럼 생동감이 덜하지만, 실제로 시장에서 위험을 떠안으며 투자업계의 전쟁에 참여했던 지은이가 재현하는 사실은 시장 안에서 보는 것처럼 생생하다. 그들의 성공과 실패를 통해 현대 금융시장을 보는 안목과 그들이 남긴 교훈을 지은이는 독자들에게 던진다. 한편으로, 《시장을 뒤흔든 100명의 거인들》은 “월스트리트 위인전”이라는 형식으로는 담을 수 없는 금융시장의 진화 과정을 각 개인에 투영되는 시장 논리와 그 흥망성쇠로 묘사하고 있다. 동시에 이 책은 “금융시장의 역사”라는 형식으로는 담을 수 없는 시장 참여자들의 다채로운 모습을 그들의 흥미로운 사생활과 가치관의 흔적까지 추적해서 묘사한다.

3. 다양한 삶을 통해 드러나는 시장의 모습, 그리고 그들이 남긴 교훈들

일례로, 거대한 채무로 피라미드를 쌓아올린 대표 인물의 하나로 새뮤얼 인설(Samuel Insull)이 등장한다. 그는 1920년대에 제너럴일렉트릭(GE)의 모태였던 전력 회사를 세우면서, 채무를 동원해 거대한 지주회사 피라미드를 만들었던 인물이다. 1930년대 대공황의 여파로 이 피라미드가 무너질 때 인설은 투자자들에게 수백만 달러의 피해를 입히고 사기꾼의 오명을 뒤집어썼다. 그가 이렇게 무너진 이유가 과도한 채무도 있었지만, 그보다는 기세등등한 J.P. 모건의 월스트리트를 경멸했기 때문이라는, 지은이의 사건 구성은 아주 흥미롭다. 실제로 월스트리트 은행들은 주가 하락기에 공매도 공격에 나서서 인설을 무너뜨렸고, J.P. 모건(2세)은 그의 피라미드 제국을 통째로 집어삼킨 뒤 지금의 GE로 다시 만들었다. 인설이라는 인물을 두고 지은이가 전하는 교훈은 사업하는 사람이라면 모두 귀담아들어야 할 진지하고도 심각한 내용이다(본서의 7장).

한편, 1920년대 세계 최고의 경제학자 반열에 올랐던 어빙 피셔(Irving Fisher)를 두고, 경제학자들이 무슨 말을 하건 신경 쓰지 말아야 함을 적나라하게 보여줬다고 꼬집은 지은이의 지적은 매우 신랄하다. “그는 시장이 진지하게 쳐다봤던 최초의 거물 경제학자였고, 동시에 대놓고 시장을 망쳐놓은 최초의 경제학자였다.” 켄 피셔가 이 책에서 동원한 비판과 비난 치고, 이 정도의 비난이면 온건한 축에 낄 것이다(8장). 존 F. 케네디 대통령의 아버지 조 케네디를 다룬 절을 본다면, 실로 케네디 집안에서 이 책을 전량 매점해서 불사르고 싶을 것이다. 그는 “좌충우돌로 큰돈을 모은 투기꾼이요, 막무가내로 몰염치한 데다, 호색가였으며, 주로 이기심의 발로로 출세에 매진했던 사람이었다. ··· 그에게는 명예라고 할 만한 게 없었고, 아들들의 후광 덕분에 나쁜 평판에서 구조됐다는 게 옳을 것이다.”(6장)

국내에서 전설적인 트레이더로 제시 리버모어(Jesse Livermore)를 모델 삼아, 그가 1940년에 썼던 《주식 매매하는 법How To Trade Stocks》을 투자의 고전으로 떠받드는 투자클럽이나, 투자와는 무관한 이 희대의 투기꾼을 위대한 투자자로까지 치켜세우는 출판사도 있는 것 같다. 지은이는 그를 시장에 유연하게 대응하려 했지만, 지나친 술과 여색의 유혹으로 일에 집중하지 못해 실패한 트레이더로 묘사한다. “번쩍번쩍 시선을 끄는 과도한 매매와 무절제”로 “드세게 몰아가는 트레이더들은 성공할 수는 있어도 성공을 지키는 사람은 거의 없다”고 결론짓는 켄 피셔는 리버모어를 본받기는커녕 절대 흉내도 내지 말아야 할 무모한 투기꾼으로 평가한다(그는 결국 자살했다). 한편, 1830년대에 월스트리트 최초로 공매도를 도입한 무모한 투기꾼 제이콥 리틀의 정신적 후계자로 리버모어를 자리 매김하는 지은이의 시장관에는 역사를 관통하는 혜안이 엿보인다. 제이콥 리틀을 물불을 가리지 않는 월스트리트판 스턴트맨으로 지은이는 평가한다. 스턴트맨을 보고 멋있다고 박수칠 수도 있고, 연기 중에 사망한다면 애도할 수도 있겠지만, 우리들은 절대 스턴트맨을 따라하면 안 되겠다.

4. 금융시장을 낳았던 또 하나의 춘추전국 시대

지은이는 금융시장이 미국에서 가장 발달했고 또 가장 많은 금융혁신이 가장 먼저 도입된 이유로 미국의 “문화 부재un-culture”를 들고 있다. 다양한 곳에서 모여든 이민자들 사이에 지배적인 공통 문화가 없었다는 역사가 자본주의와 자본시장에 비옥한 토양이 됐다는 해석이다. 충분히 수긍이 가는 시각이다. 중국에서 주나라 말기에 곳곳에서 제후들이 군립했던 춘추전국 시대는 백성들이 시달렸던 난세였던 것만은 분명하지만, 동시에 제후들마다 부국강병의 전략과 방법론을 찾느라, 제자백가(諸子百家)의 풍요로운 ‘사상의 시장’이 형성됐던 시기이기도 했기 때문이다. 자본주의와 금융시장이 형성되는 시기도 대단한 난세였다. 춘추전국 시대에는 제후들마다 각종 전략을 기용해 군사를 움직이며 ‘땅 따먹기’를 했다. 금융시장의 형성기에는 시장을 움직이고 또 새로 만들었던 개인들이 ‘돈 따먹기’를 했다. 이 책에 등장하는 인물들의 활동이 집중된 시기는 미국 자본주의가 틀을 잡아가는 19세기 후반부터 20세기 초반이다. 바로 미국이 산업혁명을 겪었던 제2차 산업혁명기이고, “날강도 귀족”으로 불렸던 악덕 자본가들이 판을 쳤던 시기이기도 하다.

그러한 난세에 활약한 개인 중에는 유비 같은 덕장들도 있었다. 월스트리트의 모략에도 불구하고 소액 주주들의 지지에 힘입어 뱅크오브아메리카를 지켜냈던 아마데오 자니니(Amadeo P. Giannini), 대공황 전에 금융재난에 맞설 리더십 부재를 걱정했던 “연방준비제도의 아버지” 폴 워버그(Paul M. Warburg), 또 밴처캐피탈을 최초로 도입하면서 사람됨을 가장 중시했던 조르주 도리오(Georges Doriot) 같은 사람들이 그들이다. 그 밖에 피셔(Fisher) 형제와 사이러스 이튼(Cyrus Eaton) 등 덕장으로 봐야할 사람들은 더 있다. 반면, 조조 같은 모략가와 다른 사람 등쳐먹기를 일삼았던 모사꾼들도 있었다. “주식 물타기”를 최초로 도입해 내부자 조작을 서슴없이 벌였던 다니엘 드루(Daniel Drew), 은행을 본거지로 삼아 내부자 정보의 노골적인 남용과 밀어내기 식의 기만적인 판매술책은 물론, 막무가내로 주가 조작과 투기를 벌였던 내셔널씨티은행의 찰스 미첼(Charles E. Mitchell)과 체이스은행의 앨버트 위긴(Albert H. Wiggin) 같은 사람들이 그들이다. 이들보다 더 험악하고 무지막지한 사기꾼과 불한당, 투기꾼도 출현했다. 그들은 월스트리트의 “악령”, “백여우”, “해적”, “왕곰”, “마녀” 등의 전설을 남겼던 성공한 투기꾼들과 실패한 투기꾼들이다.

한편, 춘추전국 시대에 제자백가가 있었듯이, 금융시장 형성기에도 그런 아이디어 맨들로 세 부류가 등장한다. 찰스 다우(Charles Dow)와 벤저민 그레이엄(Benjamin Graham)과 같은 금융 언론인 및 작가들, 최초로 지주회사를 만들고 풋과 콜의 옵션을 창안하고 성장주 투자와 뮤추얼펀드, 현대적 기업사냥을 도입했던 혁신가들, 경제학자 등의 전문가들과 기술적 분석가들이 그들이다. 우리나라 금융시장에 지대한 영향을 아직도 미치고 있는 기술적 분석가 중에서도 세 사람이 등장한다. “갠각Gann Angle” 혹은 “갠부채Gann Fan”로 유명한 윌리엄 갠(William D. Gann)과 1980년대 말부터 유행을 탔던 엘리엇(R.N. Elliott: 엘리엇 파동으로 유명하다), 또 기술적 분석의 아버지로 평가받는 존 매기(John Magee)다. 이 세 사람은 지은이가 혼내주고 싶은 기술적 분석가들 중에서 세심하게 선정된 듯하다. 존 매기의 시각에 대해서 지은이는 정중한 비판을 논리적으로 제시한다. 대중을 속이고 장사를 하려했던 다른 파렴치한 기술적 분석가들과는 달리, 비록 틀린 생각이라도 장사에 연연하지 않고 솔직한 생각을 책으로 공개했기 때문이다. 갠과 엘리엇의 이름을 팔아먹는 장사치들에 대해선 예리한 비판과 비난의 화살이 날아간다. 이들은 하늘의 별자리를 운운하며 1920년대 강세장에 올라타 투자자들을 가지고 놀았던 에반젤린 애덤스(Evangeline Adams)라는 여류 점성술가와 다름없는 월스트리트의 주술사이자 돌팔이 약장수로 평가된다. 갠각과 엘리엇 파동이 국내 일이위를 다투는 유수한 증권회사의 2008년 시장전망 자료에 아직도 믿을 만한 이론인양 등장하는 게 우리 시장의 현실인 것을 보면, 더 이상 속기 싫은 투자자들에게 꼭 읽어보라고 간절히 권한다.

5. “과거에서 교훈을 얻지 못하는 사람들은 과거를 되풀이한다”

마지막으로, 이 100대 인물을 통해 지은이가 전하려는 메시지는 많지만, 지은이가 가장 전하고 싶어하는 집약적인 주장을 전하는 게 옮긴이의 의무라고 여긴다. 그 하나는 “과거에서 교훈을 얻지 못하는 사람들은 과거를 되풀이한다”는 것이다. 초두에 언급했던 제이유그룹 사기를 그 예로 들 수 있겠다. 다른 하나는, 투기가 좋든 싫든 산업을 가동하려면 금융시장이 필요하고, 금융시장을 유지하려면, 투기를 허용하는 환경이 필요하다는 주장이다. 이 말은 잘 새겨들어야 할 대목이다. 무지막지한 투기가 횡행하는 것도 문제이지만, 무지막지하게 투기를 금지하는 것도 문제이며, 자본주의 원리로 볼 때는 후자가 더 심각한 폐해를 낳을 수도 있다는 인식이다. 물론 이 해석은 옮긴이의 해석이지만, 독자들은 다양한 시대와 환경에서 이러한 저자의 시각을 확인할 수 있을 것이다. 미국이 독립전쟁을 치르는 동안 남발했던 대륙달러Continental dollar의 화폐 가치가 극도로 폭락했고 미국 정부의 신용은 바닥에 떨어졌었다. 오죽하면 “대륙달러만큼이나 값어치가 없다”는 말이 생겨났다고 한다. 미국 최초로 시도된 중앙은행이었던 미합중국은행Bank of the United States이 이런 미국 정부의 신용을 회복하기 위해 대륙달려의 가치를 환불해주었던 시도가 미국 최초의 투기를 일으켰고, 이것이 곧 미국 금융시장의 근원적인 출발점이었다는 지은이의 지적은 꼭 투기를 옹호하려는 것은 아니었다고 해도, 그냥 지나치기 어려운 자본주의 역사의 아이러니다.

※ 관련 게시물: 《시장을 뒤흔든 100명의 거인들One Hundred Minds That Made the Market》

1987년 검은 월요일에 관한 오해 하나

사실이 확인되지 않은 채 근거 없는 이야기가 진실로 돌변하는 경우가 참 많다. 무슨 음모이론처럼 고의적으로 없는 사실을 만드는 데 누군가가 성공하는 경우도 있겠지만, 근거 없는 뜬소문이 떠다니다가 없던 일이 사실이 되기도 한다. 그 뜬소문이 입에만 오르내리는 게 아니라, 신문과 자료상에 버젓이 실리고, 또 다른 매체를 타고 마구 퍼져 나가기 때문이다.

그런 사례의 하나로 바로 "검은 월요일(Black Monday)"로 불리는 1987년 10월 19일의 미국 주식시장 붕괴에 얽힌 뒷이야기가 있다. 즉 스탠더드앤드푸어스 500(S&P 500) 지수선물이 거래되는 시카고상업거래소(CME)의 선물시장과 뉴욕증권거래소(NYSE)의 현물 주식시장을 연계시키는 지수 차익거래(index arbitrage)가 주가폭락을 초래했거나 부추겼다는 이야기가 그것이다.

아마도 작년 여름에서 가을 경부터였던 것 같다. 미국 서브프라임 위기와 함께 우리 주식시장이 흔들릴 때부터 여러 전문가들과 전문기자들의 기사 내용에 이 지수 차익거래를 유발하는 프로그램 매매가 1987년 검은 월요일 시장붕괴를 초래했다는 내용이 많이 실렸다. 그 논리는 이렇다.

(1) 주가 하락을 예상한 선물거래자들이 매도 포지션을 취하면서 S&P 500 지수선물의 시세가 떨어진다.

(2) 지수선물이 현물 주식시장의 주가지수보다 낮아져서, 지수선물을 매수함과 동시에 현물 주식을 매도하는 프로그램 매도 물량이 NYSE에 쏟아져서 주가가 떨어진다.

(3) NYSE의 추가적인 주가 하락을 예상하고 지수선물이 다시 매도 바람에 휩싸인다.

(4) 위 (1)과 (2)의 과정이 연쇄적으로 벌어지며 패닉을 악화시킨다.

그러나 이 내용은 논리로서는 맞지만, 1987년의 그 날은 이 논리대로 일이 전개되지 않았다. 그날 검은 월요일 당일 시카고상업거래소(CME)에서 지수 차익거래로 매수된 지수선물 계약은 20,000 계약이었고, 이것을 현물 주식으로 환산하면 5천만 주에 해당됐다고 한다. 즉 월요일 당일 NYSE의 기록적인 거래량이었던 6억 500만 주 가운데 S&P 지수선물과 연계된 차익거래로 NYSE에서 매도된 주식은 그날 거래량의 10%에도 미치지 않았다. 달리 말하면, NYSE와 월 스트리트 증권가의 온갖 비난과는 달리, 월요일 NYSE의 총거래량 중에 90% 이상은 CME에서의 선물거래와는 전혀 관계가 없었다는 것이다. 그리고 이 통계는 나중에 진행된 미국 상품선물거래위원회(Commodity Futures Trading Commission, CFTC)와 증권거래위원회(Securities and Exchange Commission, SEC)의 조사 결과와도 일치했다고 한다. (자료: 리오 멜라메드, 《영원한 트레이더》, 굿모닝북스, 2007년 8월, 김홍식 옮김).

위에 밝힌 출처의 책을 옮긴 필자가 당시 CME 회장이었던 책의 지은이를 두둔하는 우스꽝스러운 모습일지는 몰라도, 그 통계만큼은 조작된 것으로 볼 수 없는 명백한 증거라고 본다. 위 통계마저 조작된 것이라면 더 이상 할 말이 없지만 말이다. 이 책의 내용을 살펴본다면, 사실 1987년 그 시절의 주식시장과 선물시장은 검은 월요일 당일처럼 대량의 거래를 지금과 같은 프로그램 매매로 소화할 인프라를 갖추고 있지 못했다. 다음에 지은이 리오 멜라메드의 지적을 인용한다.

지수 차익거래는 바로 이 양 쪽(주식시장과 선물시장)의 거래가 진행돼야 가동될 수 있는 것이다. 지수 차익거래를 실행하려면, 다음 두 가지 조건이 필요하다.

첫째로, 현물시장의 주가지수를 알아야 하고,
둘째로, 매도 물량을 받아줄 현물시장의 매수자가 있어야 한다.

월요일에는 이 둘 다가 불가능한 상황이라는 게 분명했다. 지수 차익거래는 기능 장애로 작동될 수 없었다. ... 10월 19일 월요일 아침에 NYSE 개장 시점의 주문 불균형은 워낙 크게 벌어져서 그 전문중개업자들(specialist)은 S&P 지수를 구성하는 핵심적인 주력 종목들 다수에서 시장을 조성할 수 없었다. 사실, 개장신호가 울리고 한 시간이 지났지만, IBM과 시어스(Sears), 엑손(Exxon)을 비롯한 다우지수 종목들 중 3분의 1 이상에서 거래가 체결되지 않아 시가도 형성하지 못한 상태였다. 제정신인 차익거래자라면 이런 상황에서 차익거래를 시도할 리가 없다. 그날 하루 종일 NYSE에서는 총 187개 종목의 거래 개시가 지연됐고, 7개 종목이 거래가 정지됐으며, 그 중 3개 종목은 거래정지 후 영영 거래가 재개되지 못했다. 10월 20일 화요일 오전의 대부분도 같은 상황이었다: 92개 종목이 거래 개시가 지연됐고; 175개 종목에 거래정지가 발생했다; 그 중 10개 종목은 거래가 재개되지 못했다. NYSE의 전문중개업자들은 월요일부터 대량 매도주문의 과부하를 짊어지고 비틀거리며 쓰러진 것이다. 브래디 위원회(Brady Commission)의 조엘 코헨(Joel Cohen) 법률고문은 “월요일부터 시장조성 능력은 거의 남아있지 않았다”고 지적했다.

이러한 문제 말고도 차익거래자들은 NYSE의 소량 시장가주문의 신속한 주문체결을 위한 전자주문시스템인 DOT(Designated Order Turnaround) 시스템—소량 시장가주문의 신속한 주문체결을 위해 장내 브로커를 거치지 않고 전문중개업자에게 직접 전달시키는 NYSE의 전자주문시스템—을 이용해 거래를 진행했다. 코헨의 최종적 보고서에는 “DOT 시스템은 넘치는 주문량을 감당하지 못해 시스템이 정지됐다. 주문은 적체됐고 주문 실행이 불안정해서 차익거래자들은 주문이 체결될 시점과 체결 가격을 알 수 없었다.” 그리고 10월 20일 화요일에 NYSE는 지수 차익거래 용도의 DOT 시스템 사용을 전면 금지했다. (같은 책)

이 내용을 본다면, 1987년 10월의 블랙먼데이와 그 다음날의 주가폭락에 지수 차익거래나 이를 이용하는 포트폴리오 보험이 미친 영향은 극히 미미했다는 것을 알 수 있을 것이다(그 무렵 지수 차익거래자들이 고작해야 DOT라는 시스템으로 주문을 냈다면, 지금처럼 자동화된 시스템도 아니었다). 그런데 왜 그 시절 이야기를 사실과 다르게 서브프라임 위기에다 마구잡이로 붙여 대면서, 안 그래도 불안한 시장상황을 더 불길하게 비치게 만드는 일에 신문과 자칭 전문가들이 나서는 것일까? 그것도 이구동성으로 말이다. 그 분들 중에 그게 뭐 대수냐고 응답할 분들이 있을지도 모르겠다. 어쨌든 1987년에 주가는 폭락했고, 지수 차익거래가 작동을 했든 안 했든, ‘만약 작동했다면, 하락 방향으로 시장에 영향을 미쳤을 텐데, 독자들이 오늘날의 시장을 이해하기 좋도록, 없는 사실을 꾸며대서 보충 설명’했기로서니 뭐가 문제냐라는 생각일지도 모르겠다. 과연, 그렇게 생각하면 그만일 문제일까?

가령, 20년 전에 수많은 사상자를 낸 대지진이 일어났다고 치자. 또 그 대지진 직전에 어느 숲의 나무에서 놀던 원숭이 수백 마리가 호수에 뛰어들어 떼죽음을 당한 현상이 있었다고 치자. 그런데 지금 그 숲의 원숭이들 수백 마리가 ‘다시’ 호수에 뛰어들었다고 ‘책임 있는’ 언론과 ‘제대로 알고 있다’는 원숭이 전문가들이 신문과 방송에서 떠들어댔는데, 알고 보니 그런 원숭이들은 ‘원래’ 없었다고 한다! 그러면 이런 언론과 원숭이 전문가들은 사회에 무슨 기능을 보태주고 있는 것일까? 바로 사회혼란을 가중시키는 기능이다. 한편, 강세장 마지막 판에는 언제나 그랬듯이 그 똑같은 언론과 전문가들은 시장이 끝도 없이 올라갈 것처럼 분위기를 뛰우는 일에도 앞장섰다. 그래서 이 생각을 지울 수가 없다. 시장에서의 군중행동과 심리는 바로 신문지상과 시장 언저리의 자칭 전문가들로부터 시작된다.

월스트리트의 전설 같은 이야기에 따르면, 조지프 케네디(Joseph P. Kennedy)와 버나드 바루크(Bernard Baruch)가 월스트리트의 만년 구두닦이를 자임한 패트릭 볼로냐(Patrick Bologna)가 전해주는 ‘따끈한 재료’를 듣고, 오히려 역발상으로 1929년 주가 대폭락 직전에 주식을 전부 팔아치웠다고 한다. 구두닦이가 시장이 더 가네 마네, 어느 종목이 좋네 마네 할 정도면 이미 맛이 갈 대로 간 시장이라고 생각했다는 것이다. 사실 이 구두닦이는 월스트리트의 소문(이를테면 언론) 기능을 담당했다고 한다. 

1929년의 구두닦이와 요즈음의 언론과 시장 전문가들을 대비해 보는 일은 여러모로 의미심장하다고 하겠다.