국제 금융시장의 형성 및 전개

어느 보고서의 한 부분 같다. 

자료: http://211.173.74.24/pub/docu/kr/AE/PC/AEPC1998014/AEPC-1998-014-002.HTM

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Ⅱ 국제금융시장의 형성 및 전개  국제금융시장은 자금의 대차 또는 투자가 국경을 넘어(cross-border) 이루어지는 시장이며 거래내용에 따라 단기금융시장, 자본시장 및 외환시장으로 구분할 수 있다. 이러한 국제적인 자금의 흐름은 투자차원의 효율화를 세계적인 차원에서 시현할 수 있는 기회를 부여해 준다는 의미를 지니고 있다. 이러한 국제유동성의 상당 부분은 유로시장이라는 국제금융기능에 의해 공급되어 왔다. 이하 제1절에서 유로시장의 형성 및 전개과정을 살펴봄으로써 국제금융의 흐름을 조망할 수 있을 것이다. 제2절에서는 최근 금융의 세계화 현상이 가져온 금융시장의 환경변화를 살펴보기로 한다. 또한 제3절에서는 최근 국제금융시장의 자금흐름 동향과 특히 신흥시장으로의 자금흐름을 분석하였다.  1. 유로시장의 형성 및 전개  유로시장(Euromarket)이란 국제적인 금융증권이 거래되는 시장으로서 특히 거래대상이 되는 금융증권이 표시통화 외의 국가에서 발행되거나 유통되는 경우를 의미한다. 현재 유로시장은 금융국제화의 대표적인 사례로 일컬어질 정도로 그 규모나 활용도 면에서 압도적이다. 이와는 개념적으로 구분되는 또 하나의 국제금융거래는 외국인 발행자가 발행지 국가의 통화로 표시된 금융증권을 발행하는 경우이며 이를 외국인시장(Foreign market)이라 한다. 유로시장의 특징은 발행국과 표시통화가 일치하지 않는다는 점이며 이러한 불일치를 선호하는 이유는 특정국가의 감독이나 규제로부터 자유로우며 심지어 국제기구의 관할 여부도 불명확하다는 이점을 향유할 수 있다는 것이다. 결국 유로시장이란 국가간의 경계에 구애받지 않는 시장이다. 유로시장에서 거래되는 금융수단은 채권, 주식연계상품 그리고 파생상품 등 다양하지만 유로시장에서의 모든 형태의 거래에 의해 조달되는 자금은 발행지 통화와는 다르기 때문에 유로커런시라는 새로운 이름의 화폐를 만들어 낸다. 일반적으로 유로커런시는 자금의 원천이 되는 국가밖에 예치되어 있는 예금을 지칭한다. 예를 들어 미국외 지역에 소재하고 있는 은행에 예금되어 있는 달러는 유로달러1)라고 불리고 있다. 유로시장에서의 금융거래는 어떠한 국가의 규제나 국제기구의 관할로부터도 자유롭기 때문에 완전경쟁시장에 가까우며 따라서 금융기관들은 다양하고 혁신적인 금융중개기능을 발전시킬 수 있다. 금융혁신과 신상품은 유로시장에서 시작되는 경우가 많으며 성공할 경우 개별 국가의 금융시장으로 도입되게 된다.  가. 유로시장의 생성  최초의 유로시장은 1920년대 독일의 하이퍼인플레이션을 피해 달러예금으로 유출된 자금으로 시작되었다고 할 수 있다. 그러나 당시 국제적인 금융거래의 규모나 기법면에서 아직 미숙한 단계인 관계로 유로시장이 본격적으로 성장하게 되는 시기는 2차대전 직후인 1950년대라고 할 수 있다. 2차 세계대전 이후 승전국으로서 미국의 달러는 각국의 외환보유통화로서 압도적인 지위를 가지게 되었고, 또한 당시 브레튼우드 협약에 의해 미달러화는 금 1온스당 35달러로 그 가치가 고정되었기 때문에 달러화의 지위는 확고부동한 것으로 인정되었다. 그 결과 달러는 국제무역에서 결제통화로서 널리 수용되었으며 이러한 요인이 유로시장이 발전하게 되는 배경으로 작용하였다. 이러한 시대적 배경하에서 당시의 국제정치적인 요인과 금융시장의 내생적인 규제회피 성향으로 생성되고 성장하게 되었다.  1) 국제정치적 요소 유로시장이 세계에서 가장 큰 국제자본시장으로 성장하게 되는 데에는 당시 사회주의권 국가가 큰 기여를 하였다고 할 수 있다. 당시 구소련과 동유럽 및 중국 등 사회주의 국가들은 브레튼우드 협약에 참여할 수 없었기 때문에 이들 사회주의국가 통화는 태환성의 제약을 안고 있었다. 따라서 국제무역거래에서 일반적 수용성을 획득하지 못한 상태였다. 이들 사회주의국가들은 대외거래활동을 촉진시키기 위해서 상당한 규모의 외환을 보유할 수 밖에 없었다. 또한 외환보유의 상당부분은 당시 기축통화의 지위를 가지고 있었던 미달러화로 충당할 수밖에 없었기 때문에 대부분 미국내 은행에 예치되어 있는 상태였다. 그러나 1950년대 후반으로 접어들면서 동서간 냉전이 격화되면서 매카시청문회 사건과 한국전쟁을 계기로 미국내 반공산주의 이념이 불어닥치게 되자 사회주의 국가들은 자신들이 예치해둔 미국내 예금에 대한 동결조치를 우려하게 된 상황이 전개되었다.  Box Ⅱ-1 國際金融市場의 構造 국제금융시장은 단일의 특성과 형태를 체계적으로 갖춘 것이라기 보다는 자금의 국가간 흐름을 매개하는 기능을 의미하며 이러한 기능을 담당하는 여러 형태의 자금의 貸借市場을 논의의 편의에 따라 분류할 수 있는 것으로 보인다. 때로는 국제금융시장은 국가간의 자본이동에 초점을 맞춰 국제자본시장을 의미하기도 하며 가장 광의의 개념으로는 외환시장과 국제자본시장으로 구분하고 후자는 다시 금융수단별로 채권, 은행대출, 주식으로 분류하기도 한다. 1. 외환시장 외환시장은 지급수단, 곧 각국의 통화가 매매형식으로 거래되는 시장을 뜻하며 현물환시장, 선물환시장 및 스왑시장 등으로 구성된다. 따라서 협의의 금융시장은 지급수단의 대차 또는 출자형식으로 거래되는 시장을 뜻하므로 외환의 거래는 금융의 범위에는 포함되지 않는다. 그러나 외환시장은 그 정의상 두 나라 이상의 통화가 거래의 대상이 되므로 스스로 국제금융의 성격을 지니고 있다고 볼 수도 있다. 2. 국제자본시장 1) 국제채권시장 국제금융시장에서 채권발행에 의해 자금을 조달하는 직접금융 방식을 의미한다. 국제채를 역내외시장별로 분류하면 차입자가 외국에서 제3국 통화로 표시된 채권을 발행하는 유로채와 차입자가 외국에서 그 나라 통화로 표시된 채권을 발행하는 외국채가 있으며 형태별로 고정금리채(Straight Bond), 변동금리채(Floating Rate Note: FRN), 주식연게채. 무이표채(Zero Coupon Bond), 글로벌채(Global Bond) 등으로 구분된다. 국제채권시장은 80년대 개도국의 채무의 일부가 채권형태로 전환되어 유통시장으로 유입되면서 활성화되어 왔으며, 90년대 국제금융시장에서 그 비중이 급속히 증가하고 있다. 2) 국제대출시장(신디케이트론) 일단의 국제은행으로 구성된 차관단이 차입자에게 대규모의 중장기 자금을 신용대출하는 간접금융의 대표적 형태이며, 차입자 측에서는 대규모의 소요 자금을 단일조건으로 보다 효율적으로 조달할 수 있는 이점이 있다. 은행입장에서는 거액 대출시 특정차입자의 채무불이행에 따른 대출위험을 분산시킬 수 있는 이점이 있다. 3) 국제주식시장 주로 유로시장에서 국제신디케이트단에 의해 인수 판매되고 발행자의 국내상장규제에 구애받지 않는 所持人(bearer)식 주식이다. 유로시장에서 주식을 발행하는 방법은 브로커를 통해 직접주식을 발행하거나 주식예탁증서(depositary receipt: DR)발행을 통하여 간접적으로 주식을 발행하고 있다.  이때 영국의 금융기관인 S.G. Warburg는 사회주의 국가들에게 달러예금을 유럽소재 은행으로 이전시키도록 권고하였고, 이러한 자문을 받아들인 결과 이들 예금은 파리소재의 북유럽상업은행과 런던에 있는 모스크바은행으로 이전되었다. 이렇게 해서 미국 외의 지역에 소재한 은행에 예치된 상태로 거대한 달러 유동성이 형성되었으며 이를 최초의 유로달러라 지칭하게 되었다. 냉전의 심화라는 우연적이고 정치적인 계기로 미국 외의 지역에서 달러흐름이 발생되었고 이러한 국제적인 달러유동성은 1956년 수에즈전쟁의 발발이라는 또 다른 정치적인 사건으로 더욱 증폭되었다. 즉 미국은 수에즈 전쟁 관련국의 미국내 자산을 동결시켰으며 따라서 전쟁 이후 아랍계 국가들은 미국은행으로부터 달러를 인출하여 유럽소재의 은행으로 이전시킴으로써 유로달러 흐름은 더욱 가속화되었다. 또한 1970년대 들어 오일쇼크로 산유국들은 막대한 오일달러를 보유할 수 있었고 이들 자금을 운용할 능력이 없었던 산유국들은 유럽은행에 예치함으로써 유로달러는 비약적으로 발전하게 되는 계기를 맞게 되었다. 마지막으로 유로달러 형성에 영향을 미친 사건으로는 1960년대 이후 서유럽 국가들의 외환거래통제의 해제조치를 들 수 있다. 외환거래의 자유화는 당시에 안정적으로 작동하던 브레튼우드 체제와 맞물리면서 다국적기업으로 하여금 차입비용의 절감과 투자수익의 극대화를 위해 각국 통화간의 대차거래를 활성화시키게 되었다.  2) 금융규제의 회피 미국내 은행에 대한 규제는 미국은행이 차지하는 전세계의 달러표시예금에 대한 점유율을 하락시키는 결과를 초래하였고 할 수 있다. 보다 자세히 살펴보면 다음과 같은 미국내 은행규제 때문에 유럽계 은행은 자금조달과 대출면에서 미국은행에 우위를 점하게 되었다. 첫째, 미국의 금융당국은 자국은행의 정기예금에 대해 1∼6%의 지불준비를 의무화하였고 따라서 미국은행의 정기예금에 대한 수신금리는 하락할 수 밖에 없었다. 둘째, 모든 미국내 예금은 예금보험에 가입해야 하며 미국은행은 8.33bp의 추가적인 비용을 부담하게 되었다. 셋째, 요구불예금에 대한 이자지급 금지, 넷째 정기예금 이자에 대한 상한규제 그리고 마지막으로 동일기업여신에 대해 은행은 자기자본의 10% 이내로 제한할 것 등이 부과되었다. 이러한 미국은행에 대한 규제 중 첫 번째와 두번째 규제는 외국은행에게는 적용되지 않는 조항이므로 미국은행은 예금유치에 상대적으로 불리한 결과를 가지고 왔으며 이자율 규제도 예금유치에 심각한 장애로 작용할 수밖에 없었다. 그리고 동일기업에 대한 여신한도는 다국적기업의 대규모 차입시장에서 미국은행의 경쟁력을 약화시키는 요인으로 작용하게 되었다. 이러한 미국 금융당국의 규제는 미국 밖에서 형성되기 시작한 유로시장에는 적용 될 수 없었으며 따라서 미국은행들은 비용면에서나 경영면에서나 유럽계 금융기관과의 경쟁에서 뒤지게 되었다. 미국은행이 달러화에 대한 국제적인 대차시장에서 경쟁력을 상실하게 되는 것은 상대적으로 유럽계 은행의 약진을 의미하며 동시에 유로시장의 성장을 촉진하는 요인으로 작용하였다. 더군다나 미국정부는 경상수지 적자를 보전하기 위한 방편으로 1963년에 거주자가 미국내에서 외국채권을 매매할 경우 15%의 세금을 과하는 이자평형세(Interest Enqualization Tax)를 시행함으로써 달러표시 금융거래는 미국을 회피하여 유럽으로 몰리면서 형성기에 있던 유로시장을 활성화시키는 한 계기를 제공하였다. 미국의 이자평형세가 시행되던 해인 1963년 한 이탈리아 기업에 의해 15년 만기, 1천5백만달러의 유로본드가 처음으로 발행2)되었으며 다음해인 1964년 유로본드 시장은 200억달러 규모로 급성장하였다. 이에 대해 미국정부는 미국외의 지역에서 달러화표시 기채가 급증하는 것을 자국의 자본유출로 간주하고 이를 방지하기 위해 다시 개입하려 했으나 결국 실패로 끝나고 말았다. 즉 1965년 외국인에 대한 신용제한조치와 외국인투자강제조치 등을 시행하였으나, 이들 조치의 적용대상은 미국기업으로 한정되었던 관계로 의도했던 결과와는 반대로 유로시장으로의 자본유출은 지속되었다. 영국의 경우에도 금융당국의 인위적인 개입조치는 결국 실패로 끝나고 말았다. 예를 들어 1957년 국제수지약화에 대응해 영국 밖의 지역에서 다국적 기업이 파운드화로 차입하는 것을 금지하는 자본통제를 실시하였으며 이러한 조치는 결국 영국 금융기관들로 하여금 불법화된 파운드화 조달을 포기하고 달러화로 자금을 조달하는 것을 조장하여 결국 유로파운드화 시장의 발전을 가로막는 결과를 낳았다. 그 결과 유로시장에서 달러화는 지배적인 표시통화로 자리잡게 되었으며 1964년 모든 유로커런시 거래 중 달러화표시 비중은 83%에 이르게 되었다. 독일정부 역시 당시 성장하고 있던 유로시장에 대한 한계를 가지고 있었던 것으로 보인다. 1964년 3월 독일 정부는 국내 채권을 비거주자가 보유하는 경우 25%의 세금을 부과하는 조치를 취했으며 이는 결국 외국인 투자자의 독일 채권 매각을 촉진시키면서 유로시장에서 마르크화표시 유로본드 시장을 확대시키는 계기를 제공했다.  위와 같이 유로시장의 형성과정에서 금융당국 규제가 미친 직접적인 영향 외에도 유로시장을 성장시킨 또 하나의 중요한 계기는 금융혁신이라고 할 수 있다. 금융혁신은 일반적으로 금융당국의 개입과 규제를 회피하는 새로운 수단을 계속해서 만들어 왔으며 유로시장의 발전과정에서도 이러한 양상은 관찰된다. 주요국의 부적절한 금융규제가 유로시장의 발전을 촉진시키는 역할을 한 것은 사실이지만 그렇다고 해서 유로시장이 전적으로 정책실패를 계기로 형성되고 발전되었다고 볼 수는 없다. 미국은 1984년 비거주자에 대한 보유과세를 폐지하였지만 이는 국내금융시장과 유로시장을 동시에 발전시키는 역할을 한 것으로 보인다. 예로써 1984년 3월 텍사스 코사는 뉴욕채권시장과 유로시장에서 각각 10억달러의 채권발행에 성공하는 기록을 남겼다. 결국 유로시장과의 관계를 이해하는데 있어서는 전적으로 대체관계에만 초점을 맞추기 보다는 금융시장에서의 유동성을 증가시키면서 양시장을 동시적으로 발전시키는 관계에 주목해야 할 것이다.  3) 유로시장의 비약적 성장 유로시장이라는 새로운 국제금융시장이 발전하게 되는데에는 위에서 언급한 정치적인 요인이 작용하였으며 금융당국의 부적절한 규제를 회피하려는 움직임이 큰 역할을 차지하고 있었다. 그러나 금융환경의 이에 대응한 금융혁신이 성공하는 시기에 유로시장은 더욱 비약적으로 발전하는 모습을 보였다. 유로시장은 어느 특정국가의 관할권에도 구속받지 않는 완전경쟁시장에 가깝다고 할 수 있었으며 따라서 금융환경의 변화에 가장 신속하고 효율적인 시장의 반응을 수용할 수 있는 조건을 구비하고 있었다고 할 수 있다. 가) 미국 연준리의 통화정책 선회 1980년대 이후 유로시장이 비약적으로 발전하게 되는 계기로 1979년 미국 연방준비제도이사회(FRB)가 통화정책의 목표를 기존의 이자율 목표에서 통화총량 규제로 변화시키면서 반인플레 기조를 확고히 표명한 것을 들 수 있다. 당시 미국은 두자리 숫자의 인플레를 기록하고 있었으며 달러화의 구매력은 현저히 감소하였으며 예금자들은 인플레를 상쇄하기 위해 고금리를 선호하는 상황이었다. 그러나 당시 미국은행들은 이자율규제로 인해 이러한 예금자의 고금리선호를 충족시킬 수 없었던 반면 유로시장은 아무런 규제를 받지 않고 있었으므로 미국은행의 예금은 대량으로 유로시장으로 흘러 들어가게 되었다. 따라서 1978년 12월부터 1979년 12월까지 유로시장의 예금은 8,350억달러에서 1조1,110억달러로 급격히 증가하면서 연33%의 증가율을 기록하였다. 5년 후인 1983년 2조3,830억달러로 두배 이상 증가하는 폭발적인 증가세를 시현하였다.  나) 이자율 불안정과 변동금리상품의 출현 1970년대 후반 국제자본이동의 흐름이 증가하면서 이자율의 변동성이 증가하는 상황에서 시장금리에 연계하여 차입금리를 주기적으로 변화시키는 변동금리부 금융상품의 출현으로 유로시장은 더욱 확대되었다. 유로대출(Euroloan)금리는 LIBOR 3개월 혹은 6개월 금리에 0.75%내지 1%의 가산금리를 추가시키는 것이 일반적이며 이러한 금리조건은 미국은행의 우대금리(prime rate)보다 좋은 조건이다. 따라서 다국적 기업은 달러차입 시장으로 미국금융시장 보다는 유로시장을 선호하게 되었고 유로대출은 대규모 거래로 성사되므로 간접비용면에서 유리하기 때문에 심지어 미국은행들조차 유로시장에서 대출하는 사례도 나타나게 되었다. 또한 유로시장에 접근이 가능한 기업군은 통상 규모와 성장전망이 양호한 기업에 한정되므로 부도위험도 낮은 것으로 평가되었다. 결과적으로 유로대출시장은 미국내 대출시장 보다 빠른 성장세를 보이게 되었다.  다) 결제시스템의 신속성 유로시장은 결제의 청산면에서도 유리한 점을 가지고 있었다. 즉 1981년 10월 CHIPS (Clearing House Interbank Payment System)3)라는 새로운 결제시스템을 도입한 결과 거래 발생 이후 결제시까지 통상 3일이 소요된 것이 당일결제가 가능해졌고 이는 당시 미국의 연방결제시스템 보다 개선된 성능을 보유하고 있었다. 이러한 결제의 신속성은 거래당사자들의 결제위험을 크게 감소시켰으며 특히 고금리 상황에서는 기회비용을 줄이는 효과를 가지고 있었다. 라) 미국역외금융시장(IBF)의 등장 1980년대 들어서 미국의 국제수지 적자가 만성적으로 누적됨에 따라 자본유출과 국내금융거래의 유로시장의 이탈이 현저해졌으며, 이른바 금융의 空洞化(hollowing) 현상이 발생하자 유로시장으로 유출된 자금을 재유입하고 국내금융시장의 활성화를 도모하기 위하여 1981년 12월 국제은행퍼실리티(International Banking Facilities: IBF)4)라는 역외금융제도를 도입하였다. IBF는 은행과 분리된 별도의 기관이 아니라 은행의 일반계정과 분리된 별도의 자산·부채계정을 의미한다. 그러므로 IBF는 법적실체(legal entity)를 말하는 것이 아니라 회계적 실체(accounting entity)를 말한다. IBF라는 역외금융을 이용하여 미국기업들은 미국내에서도 유로시장에 접근할 수 있게 되었으며 더 이상 지리적인 제한이 문제시되지 않았다. 따라서 미국기업들의 유로시장의 참가가 크게 증가하여 IBF가 영업을 개시한 초기부터 일시에 524억달러의 차입실적을 기록하였다. 일본의 경우에도 이와 유사한 기능을 가진 일본역외시장(Japanese Offshore Market: JOM)이 개설되었으나 까다로운 영업상의 규제로 인해 주목할 만한 성장을 이루지는 못하였다. 유로시장에서의 거래통화는 미달러화가 아직까지 지배적인 위치를 차지하고 있는 실정이다. 그리고 주요 거래중심지는 통화별로 약간 상이한데 런던과 뉴욕에는 유로커런시의 대표적인 시장이 형성되어 있고, 유로파운드는 파리, 유로프랑은 브뤼셀 그리고 유로마르크는 주로 룩셈부르크에서 거래되고 있다. 홍콩과 싱가폴은 서구시장과의 시차의 이점을 활용하여 활성화되고 있는 중이다.  <도Ⅱ-1> 유로시장의 거래통화 구성(1995년) Box Ⅱ-2 域外金融市場 역외금융(offshore banking)이란 비거주자간의 거래만이 이루어지는 것으로 거래에 거주자가 개입되는 역내금융(onshore banking)에 상대되는 개념이다. 역외금융은 비거주자에게 금융서비스를 제공하기 때문에 거래통화도 주로 비거주자인 고객의 소속국 통화 또는 세계 주요국의 통화가 된다. 이런 의미에서 역외금융은 유로시장과 혼용되기도 하는데 양자는 개념상 약간의 차이가 있다. 유로금융은 거래가 발생하는 장소의 국가와 거래통화가 다른 금융거래를 지칭하며 거래당사자의 거주여부가 계약체결에 아무런 제약이 되지 않는 시장인 반면 역외금융은 비거주자로부터 예금을 받아 이를 다른 비거주자에게 대출해주는 것을 의미하며 통상 금리규제, 지급준비율, 예금보험 등에 구속되지 아니하며 이자소득에 대한 원천징수도 면제되는 것이 일반적이다. 역외금융시장은 런던, 뉴욕, 동경 등 국제적인 금융거래지에 설치되어 있는데 비거주자간의 거래를 유치함으로써 자국의 금융산업을 육성하여 고용증가 및 수수료 등 부수적인 이득을 도모하기 위한 것이다. 역외금융시장은 그 성격에 따라 크게 내외일치형, 내외분리형 및 조세피난처형으로 구분됨.  1. 내외일치형 내외일치형은 국내시장에서 외환거래나 비거주자와의 거래에 대한 규제가 없기 때문에 자연발생적으로 발달한 시장으로 국내시장과 세제상 명확한 구분이 없다. 런던과 홍콩금융시장이 이에 속한다.  2. 내외분리형 내외분리형 시장은 자국시장에서의 국제금융거래를 활성화하기 위하여 국내시장과는 분리하고 일정한 거래에 대하여 우대조치를 적용하는 시장이다. 따라서 우대조치의 대상이 되는 국제금융거래를 국내거래로부터 분리하기 위하여 각 은행이 특별계정을 설치하여 계리상 구분하는 특징을 가지고 있다. 뉴욕의 IBF(International Banking Facility), 일본의 JOM(Japan Offshore Market), 싱가포르의 ACU(Asian Currency Unit) 및 바레인의 OBU(Offshore Banking Unit)등이 이에 속한다.  3. 조세피난처형(Tax Haven) 조세피난처형 시장은 각국의 기업 등이 조세회피를 목적으로 세제상의 특별우대조치를 제공하는 지역에 명목상의 본점을 설치하고 거래의 기장만을 하고 있는 시장으로 실제의 거래를 하고 있다고 할 수는 없는 시장이다. 바하마, 케이만군도, 맨도(Isle of Man) 등이 있다.  나. 유로시장의 금융혁신  주요 통화에 대한 유로시장이 형성되어 막대한 규모의 금융거래가 역외에서 발생하고 있다는 사실은 개별국가의 국내금융시장의 효율성에 대한 일종의 견제역할을 하고 있다는 의미를 지닌다. 만일 일국내의 금융시장의 자금조달비용이 유로시장보다 과도하게 소요된다거나 까다로운 규제로 인해 원활하지 못할 경우 자연히 금융부문의 중심은 국외로 이전하게 되고 이미 충분히 발달한 유로시장에 의해 대체시장으로서 가능하게 된다. 또한 이와는 반대로 유로시장이 국내시장에 의해 대체될 가능성도 내재되어 있다. 따라서 자본자유화의 환경 하에서는 신속한 재정거래의 가능성만으로도 국내금융시장과 유로시장은 경쟁적 관계를 갖게 되고 양시장은 거의 동일한 금융서비스를 제공하는 현상이 목격된다.  1) 은행업무상의 이점 유로시장에서 활동하는 은행(이하 유로은행)들은 지불준비와 예금보험가입의 의무가 부과되지 않으므로 이러한 의무를 지는 국내은행에 비해 상대적으로 유리한 예금조건을 제시할 수 있다. 유로은행의 예금형태는 정기예금, 양도성 정기예금(CD), 은행간대차(interbank placement) 그리고 콜머니 등이다. 유로은행시장에서 정기예금과 CD의 만기는 통상적으로 3개월 혹은 6개월이며 정기예금은 유동성의 측면에서 CD보다 약간 높은 금리가 붙게된다. 유로CD는 통상 100만달러 이상의 액면가로 발행되고 만기는 단 하루에서 5년까지 발행된다. 이 경우 은행예금조달의 단위당 실효비용(effective cost)은 c = ( i + x ) / ( l - r)  c: 비용 i: 액면이자율 x: 예금보험율 r: 지불준비율  가 되며 따라서 유로은행은 동일한 액면이자율을 부과하더라도 지불준비와 예금보험가입의무가 없으므로 국내은행 보다 유리한 위치에 있게된다. 예를들어 6.5%의 이자율로 유로CD가 발행되었고 국내은행은 6.1%의 이자율을 부과하지만 3%의 지불준비율과 0.23%의 예금보험율을 부담하는 경우, 유로은행의 예금조달에 대한 실효비용은 액면 이자율 그대로 이지만 국내은행의 실효비용으로는 6.53%를 부담하게 된다. 더군다나 유로은행의 거래규모는 국내은행의 경우보다 대규모이므로 규모의 경제 이점을 향유할 수 있어 평균거래비용을 낮출 수 있다.5) 유로시장에서 가장 규모가 큰 금융거래는 은행간 대차시장에서 이루어지고 있으며 중앙은행이 부재한 유로은행들은 이러한 은행간 대차시장을 통해 대슈모의 유동성을 공급받을 수 있게 된다. 즉 광범위한 소매금융 영업망을 갖추지 못한 비교적 소규모의 유로은행들은 대규모 은행들로부터 자금을 차입6)하여 운용하게 되고 이러한 메카니즘은 미 연방기금시장의 기능과 유사하다고 할 수 있다. 가장 고전적인 자금조달방식인 은행대출은 대출채권의 양도성이 결여되어 있다는 단점을 지니고 있다. 특히 1980년대 개도국의 채무불이행 사태는 금융수단의 유동성을 더욱 중시하게 하였으며 다양한 금융혁신인 일어나면서 유로노트, 유로상업어음, 각종 퍼실리티 등의 새로운 금융수단을 만들어 냈다. 결국 이러한 금융혁신은 유동성을 중시하는 증권화 경향을 반영한 것이었다.  2) 유로시장의 금융혁신과 새로운 금융수단  가) 신디케이트 대출 국가간의 자금대차관계는 중세시대부터 존재해 온 고전적인 금융수단이라 할 수 있으며 유로커런시 시장에서 발생한 최초의 금융수단도 금융기관과 차입자간의 대차거래 형식이었다. 즉 당시 국가간 무역거래에서 필요한 달러를 조달하기 위한 유로달러의 단기대출이 유로시장 형성 초기의 지배적인 금융수단의 역할을 하고 있었다. 그러나 점차 유로시장이 발전하면서 유로대출시장은 무역거래에 수반된 거래에 국한되지 않고 유로커런시 예금이 자금을 필요로 하는 비금융기관에 대해 대출되는 모든 형태를 포함하게 되었고 경상수지적자를 보전하려는 목적으로 정부차입 외에도 다국적기업의 투자재원 조달 창구로서 역할범위는 확장되어 갔다. 대출의 규모가 커짐에 따라 은행대출의 비유동성에 따른 위험을 분산하기 위해 일군의 은행이 분담하여 대출자금을 공급하는 형식을 갖추면서 신디케이트론이라는 독자적인 명칭이 생겨나게 되었다. 당시에는 위험을 분산시키는 최선의 방법으로 간주될 수 있었다.  신디케이트론은 1970∼80년대 유로시장에서 가장 활발한 금융수단이었고, 특히 1973년과 1979년의 유가폭등으로 오일달러라는 거대한 유동성이 유로달러시장으로 유입되면서 이들 오일달러는 신디케이트론으로 순환되었다. 1981년 유로달러의 신디케이트론의 총액은 1,811억 달러로 당시 모든 국제 채권액의 3.4배에 이르러 사상 최고치를 기록하기도 하였다. 그러나 1982년 멕시코정부의 지불유예조치로 시작된 개도국의 외채위기로 유로달러의 신디케이트론시장은 본래의 유동성 결여라는 약점을 노출시키면서 급속한 쇠퇴기미를 보이기 시작하였다. 그 이후 유로시장은 파산위험을 반영하여 새로운 형태의 금융수단을 선호하게 되었는 바, 채무조달(debt financing)에 대해 증권화 경향이 일반화되면서 양도성이 보장된 금융상품, 즉 유로본드와 유로노트 시장이 성장하는 배경으로 작용하게 되었다.  <도Ⅱ-2> 유로시장의 금융수단별 비중 나) 유로본드 최근 유로시장은 국제금융거래의 상당부분을 해소할 정도로 성장해 왔으며 세계도처의 금융중심지에서 동시적으로 혹은 순차적으로, 시간의 구애없이 작동하고 있다. 유로시장은 그 규모와 유동성 제공능력 면에서 미 국채시장을 능가하는 정도에 이르고 있다. 또한 유로시장은 경쟁적 시장구조를 가지고 있으며 어떠한 형태의 인위적인 금융규제로부터 구속되지 않으며, 자연히 수요자의 선호에 가장 신속히 반응할 수 있으며 금융혁신을 선도하는 지위를 차지하게 되었다. 외국채권(foreign bond)은 외국기업 혹은 정부가 발행지 통화로 기채하는 방식인 반면 유로본드는 발행지의 통화가 아니라 그 외의 통화로 기채되는 방식을 말한다. <표Ⅱ-1>에서 채권발행의 다양한 방식간의 차이점을 보여주고 있다. 외국채는 발행통화별로 양키본드(미달러), 사무라이본드(일엔), 렘브란트본드(영파운드), 마타도어본드(스페인 페세타) 등으로 불리운다. 외국채 발행규모는 1960년대에는 유로채를 상회하고 있었지만 1970년대 이후로부터 발행이 국제채권 발행의 주종을 이루고 있다. 특히 <Ⅱ-3>에서 보는 바와 같이 1990년 이후에는 유로채 발행이 압도적으로 우위를 차지하고 있다.  <표Ⅱ-1> 국내 및 국제채권발행 방식의 차이점 <도Ⅱ-3> 유로채권과 외국채권의 발행추세 유로시장는 무규제의 이점을 안고 있기 때문에 유로본드의 기채시 허가나 등록 등의 절차가 필요없으며 이자지급에 대한 과세도 불가능하다. 특히 1986년 12월 유로결제시스템이 구비되면서 유로본드 시장은 더욱 활발해졌는데 이전까지는 국제거래에 따르는 위험 때문에 기피하는 경향이 있었으며 무기명 채권인 관계로 분실시 곧바로 현금화가 가능했으나 전자결제방식이 도입되면서 이러한 거래상의 문제가 대부분 해소되었다. 또한 전환부 유로본드, 신주인수권부 유로본드 등이 속속 등장하면서 유로본드 시장은 괄목할 성장을 하였다. 1989년 세계은행에 의해서 글로벌본드라는 새로운 형태의 구제채권이 등장하였다. 글로벌본드는 세계 주요 금융센타에서 동시적으로 발행되는 채권으로서 유로본드와 외국채 발행방식을 합한 것과 같다. 그러나 유로본드와 다른 점은 글로벌본드는 표시통화국에 등록된다는 점이다. 예로써 발행 당시 세계은행은 이자율 7.625%, 만기 30년짜리 채권을 미달러화 표시로 뉴욕, 런던, 동경 등 각지에서 발행하면서 미국증권거래소에 등록하였다. 1993년 글로벌본드 발행실적은 339억 달러에 이르렀으며 1994년에 세계은행은 복수 통화표시로 글로벌본드를 발행하여 양적으로 질적으로 계속해서 발전하고 있다. 1997년 현재 글로벌번드 발행액은 1,015억 달러로서 전체 국제채권발행액 8,316억 달러 중 약 12%를 차지하는 수준에 이르고 있다.  Box Ⅱ-3 유로본드와 신용등급 유로본드의 신용도는 발행자의 채무불이행 위험을 반영하고 있으며 신용평가시장에서는 기채물량의 약 60% 정도를 국제신용평가회사인 무디스社(Moody's Investors Services)와 S&P社(Standard & Poor's Corporation)가 소화하고 있는 실정이다. 양사의 신용등급 기준은 약간의 표기상 차이를 보이고 있다. 과거 유로본드 발행자는 자본조달 비용을 경감하려는 목적으로 주로 민간기업에 한정되어 왔으나, 최근 들어서는 각국 정부는 물론 IMF, 세계은행, 국제결제은행 그리고 유럽개방은행 등 국제기구의 참가도 활발해 지고 있다. 유로본드는 대개 대규모로 발행되기 때문에 하나의 기관이 인수하기에는 위험부담이 과중하므로 주로 수 개의 투자은행들이 인수단을 구성하여 공동으로 채권인수 업무를 분담하는 형식을 취하고 있으며 1995년 통계상으로 보면 비교적 소수인 약 15개의 국제적인 금융기관이 선도적인 역할을 하고 있는 상태이다. 유로본드시장이 비교적 과점적 구조를 가지고 있는 것은 채권발행시 발행자와 인수단의 신인도가 중요한 역할을 하고 있는 특성 때문인 것으로 보인다. 유로본드시장에서 발행자가 누릴수 있는 이점은 첫째 대규모의 기채가 빈번해도 충분히 소화해낼 수 있을 만큼 시장규모가 크다는 점, 둘째 국내 기채시 밟아야 하는 감독, 허가, 등록 등의 절차를 회피할 수 있다는 점, 그리고 발행비용이 저렴하다는 점 등이다. 특히 발행비용은 국내시장에서 기채할 때보다 액면액의 약 2.5%정도 낮은 수준이며 이자비용에서도 국내시장에 비해 저렴하다7). 투자자 입장에서 유로본드를 선호하게 되는 이유는 첫째 유로본드에 대한 이자세부담이 없으며, 둘째 유로본드를 발행하는 주체는 대부분 우량기업이므로 채무불이행의 위험이 낮고, 셋째로 전자결제방식을 이용하여 낮은 거래비용으로 유통시장에서 현금화 할 수 있다는 점이다. 그러나 1995년 전체 유로시장에 유로본드가 차지하는 비중은 36.6%로, 1993년의 58.8%에 비해 현저히 하락하고 있다. 이는 최근유로노트(Euronote)가 유로시장에서 새로운 금융수단으로 부각되고 있기 때문인 것으로 추정된다. <표 Ⅱ-2> 유로본드 발행시장에서의 선도적 금융기관  유로시장의 최근의 변화 중 주목할 만한 점은 기관투자자의 역할 부상이다. 예전에는 총유로본드 발행액의 약 40∼60% 정도를 개인투자자들이 소화하여 대부분이 만기상환시까지 대기하였으나 오늘날은 기관투자자들이 유로본드의 주고객이 되었고 이들 기관투자자들은 만기상환까지 기다리기보다는 유통시장에서의 매매차익을 목적으로 하는 경향을 보이고 있다.  다) 유로노트(Euronotes) 유로노트는 통상 1년 이하의 단기에서 중기의 만기8)를 가지는 무보증 채권으로서, 양도성이 결여된 유로대출 방식을 대체하는 수단으로 점차 널리 활용되고 있다. 중기채는 본래 미국에서 시작되어 1980년대 중반 유로시장으로 확대ㆍ발전되었으며 상업어음과 장기채권의 갭을 보완하기 위해 개발되었다. 미국의 중기채 만기는 통상 9개월에서 30년에 걸쳐있고, 유로증기채의 만기는 1∼10년 정도로 발행되고 있다. 특히 변동금리채(floating rate note: FRN)9)는 1980년 개도국의 외채위기 이후 각광 받기 시작한 대표적인 유로노트라고 할 수 있다.  라) 유로상업어음(Eurocommercial paper) 유로상업어음은 금융기관이나 기업이 단기자금을 조달 내지 융통하기 위해 할인식으로 발행하는 어음으로 무담보 단기어음이라는 측면에서 다음에서 설명할 NIF와 유사하다. 그러나 NIF의 주선기관은 약정기간 동안 차입자가 발생하는 단기어음을 의무적으로 판매하거나 인수할 의무를 부담함에 비하여 유로상업어음의 주선기관은 판매되지 않은 어음의 인수의무를지지 않는 딜러라는 점에서 양자가 다르다. 또한 유로상업어금은 유로노트에서 분리되어 나온 형태로서 우량기업이 발행하는 단기 증권으로서 유로노트는 정부도 발행할 수 있는 반면 유로상업어음은 오로지 민간기업만이 단기로 발행한다는 점과 유통시장에서 매우 높은 유동성을 지닌다는 차이점을 가지고 있다. 대부분의 유로상업어음은 할인방식을 취하고 있으며 만기는 7일부터 365일이며 무보증이므로 발행자는 대개 신용평가기관에 의해 P1이나 A1+의 등급을 받은 초우량기업에 한정되고 있다. 유로상업어음은 고정금리가 안고 있는 금리변동위험을 피하려는 기관투자자들에게 매력적인 자산운용수단이 되고 있으며 특히 만기가 단기이며 운용이익에 대한 세금 납부의무가 없는 장점을 지니고 있어서 발행규모가 계속 증대되고 있다.  마) NIF(note issunace facilities) 1978년 12월 뉴질랜드의 선박회사에 의해 회전인수퍼실리티(revolving underwriting facility: RUF)라는 방식이 등장하였다. 당시 RUF란 기업이 발행한 어음 혹은 단기채권이 시장에서모두 소화되지 못하였을 경우 잔여물량은 사전에 약정한 은행단이 인수하는 방식으로서 기존의 신디케이트론이 증권화된 형태를 갖춘 것으로 볼 수 있다. 이때 기업은 통상 3∼6개월 만기로 유로상업어음을 발행하고 전액 인수를 보장받게 된다. 그리고 만기가 돌아오면 기존의 어음은 소거되고 새로운 어음이 재발행되며 통상 수년간 사전에 약정한 은행인수단에 의해 계속해서 인수되는 방식이다. 1980년대 투자은행이 메릴린치사 등은 RUF를 약간 수정하여 NIF라는 방식을 고안해 내게 되었다. NIF는 신용공여 및 인수보증(back-up facilities)의 전형적인 형태로 차입자가 자기명의로 일련의 단기어음을 발행할 수 있도록 인수은행이 공여하는 중장기 회전신용한도로 볼 수 있다. NIF는 차입자가 발행하였음에도 판매되지 않은 어음을 인수은행이 매입하거나 보증한도를 공여하여 차입자의 소요자금이 원활히 조달될 수 있도록 법적 구속력을 갖춘 약정이다. 약정기간은 5년내지 7년이 일반적이지만 발행된 개별어음의 기간은 3개월 또는 6개월이 대부분이다. 차입자는 특정금융기관과 계약한 회전한도 내에서 약정기간 동안 자기가 원하는 어음기간을 선택하여 소요자금을 확보할 수 있다. 퍼실리티라는 새로운 형태가 도입되면서 차입자의 신용등급이 필수적인 미국 어음시장과는 달리 엄격한 발행기준이 요구되지 않기 때문에 신용도가 비교적 낮은 기업들도 은행의 협조하에서 자금조달이 가능해졌다. 또한 변동금리채와 같이 이자율의 선택폭을 넓힐 수 있으며 신디케이트론보다 부채가 용이하고 비용이 저렴하다는 장점을 가지고 있다. NIF가 신디케이트론에 비해 차입비용이 저렴한 것은 투자자에게는 단기금융시장 금리를 적용하고 인수기관은 매출되지 않은 단기채권에 대해서만 자금부담을 하기 때문이다. 이러한 차입퍼실리티 수단이 등장하게 된 배경에는 1980년 외채위기 이후 미국의 S&L, 독일의 통일이 미치는 통화충격, 일본의 버블붕괴로 인한 금융부실 등 전세계적으로 은행시스템의 위험이 증가하고 있다는 사실이 작용하고 있다. 은행의 신용은 점차 하락하여 기업의 신용도와 차이가 감소하는 상황에서 차입자의 입장에서는 은행을 통한 간접금융 보다는 직접금융이 이자비용면에서 유리하므로 은행의 차입퍼실리티하에서 어음발행을 통해 자금을 조달하는 방식을 선호하게 된 것이다.  주석1) 유로시장, 유로커런시, 유로달러라는 단어에 들어있는 유로라는 말은 잘못된 의미를 전달할 수 있다. 왜냐하면 유로커런시는 유럽이라는 지리적인 한정을 받지 않으며 세계 어디서나 정의상의 특징이 갖추어진 국제적인 금융거래를 모두 지칭하기 때문이다. 주요 유로시장은 런던, 룩셈부르크, 파리, 뉴욕, 케이만, 파나마, 싱가폴, 홍콩 그리고 바레인 등 세계각지에 산재해 있다. 그러나 유로시장은 런던시장에서 발생되었으며 북유럽상업은행(Banque Commercial pour'l Euroupe du Nord)에서 출발하였다. 북유럽상업은행의 전신명이 유로은행이었기 때문에 유로라는 명칭이 그 이후 붙게되었던 것이다.  주석2) 당시 발행된 유로본드는 소련계 자금을 유럽으로 이전하도록 권고했던 S.G. Warburg 사가 주간하였으며 벨기에, 서독 네덜란드, 룩셈부르크의 은행들이 공동으로 인수하였다.  주석3) 현재 국제금융시장의 대규모 거래는 민간 금융기관이 콘소시엄 형태로 운영되는 시스템에 의해 결제되고 있다. 이러한 결제시스템중 대표적인 것이 10개의 미국계 은행을 회원으로 가진 뉴욕결제연합회(New York Clearing House Association)가 소유하고 있는 CHIPS이며 115개 대형 금융기관이 참가하여 기관간 거래를 당일 상계처리하는 방식을 취하고 있다. 1994년 현재 일일결제액은 1조1,780억달러, 연간 296조달러를 처리하는 세계최대규모의 결제시스템이다.  주석4) IBF는 역외자금만을 취급하며 일명 양키달러시장이라고도 불린다. IBF가 취급하는 예금과 대출은 지불준비금이나 예금금리상한규제의 적용이 배제되고 지방세가 면제된다. 또한 IBF는 규정된 국내기관을 제외하고는 거주자로부터의 예금의 수취나 대출이 금지된다.  주석5) Marr, Rogowski, and Trimble(1989)는 유로시장에서 은행업무 외에 채권인수에 있어서도 비용상 이점이 있음 보여주고 있다. 주석6) LIBOR 금리는 이러한 은행간 대차시장에서 형성되는 금리로서 각국의 중앙은행이 제시하는 공정금리의 역할을 하고 있다. 구체적으로 영국은행연합회(British Banker's Association)가 지정한 8개(혹은 16개)의 은행들이 런던은행간 시장에서 오전 11시를 기준으로 우량은행에 제시하는 금리 중 최대치와 최소치를 제외한 나머지의 평균치로 정의된다.  주석7) Kim and Stulz(1998).  주석8) 유로채(Eurobond)는 통상 만기에 따라 장기채(long-term bond), 단기채(short-term bond)로 분류되나 근래에는 1∼5년 만기의 중기채(medium-term notes)가 많이 이용되고 있다. 따라서 유로노트를 통항 MTM(midium term note)라고 한다.  주석9) 변동금리채권을 통상 사전에 정해진 기준 시장이자율에 반년 혹은 분기별로 이자율이 변동하는 채권을 말한다.